聯訊證券：金秋行情大幕拉開 漲多久？買什么？

　　我們認為持續7個月的下跌行情大概率已經結束。這波行情推動力主要來自：“六穩”帶來的政策紅利，歸而言之“打得一拳開，免得百拳來”。

　　各項政策的邊際改善將由量變轉為質變，地方政府債借新還舊穩住了市場預期；新建機場和鐵路投資加速托住了經濟基本盤；個稅起征點提高到5000元，并擴大個稅扣除范圍，正抓緊研究降低社保費率，創投基金稅收確保總稅負不增，減稅大幕有望徐徐拉開；進一步完善股票回購制度，社保基金醞釀五年期考核辦法；市場整體估值處于歷史低位，加入MSCI和富時羅素指數帶來新增配置資金，隊及社保基金買入表明對目前市場估值的認同。

　　我們認為，金秋行情大幕已經拉開，持續時間在40個交易日以上。反彈的主線是對過往下跌的修正，超跌是不可或缺的主線。未來超跌+質優是基本條件，科技、金融、周期和消費將輪流表現。重點關注科技中的5G、北斗、國產軟件和消費電子，概念主題中的粵港澳大灣區；歷次行情大金融從來不會缺席，低估值銀行、攻守兼備的保險及彈性較大的券商都會有所表現；低估值周期(受益于歐美經濟復蘇持續)也有望得到資金青睞；最后補跌的消費股在行情后半段也有望補漲。本輪行情市場可能不會出現持續領漲板塊，各板塊都有輪漲機會，建議投資者可關注500ETF(510500)，可獲得行情的平均收益。

　　2008年以來歷次政策轉向的行情回顧

　　2008年以來共經歷了三次寬松政策，隨后都帶來了不同級別的反彈，但由于政策的力度和傳導存在差異，“市場底”滯后時間與反彈的力度存在差異：

　　(1)2008年底“四萬億”刺激，帶來大級別反彈(牛市)。2008年10月，全球金融危機使國內政策迅速轉向，不僅降準降息，還推出了力度空前的“四萬億”。約1月后市場見底，開啟了一波翻倍的大級別反彈行情(牛市)。

　　(2)2011年底政策轉向放松，隨后出現兩波反彈行情。2011年12月貨幣政策通過降準轉向寬松，市場于次年1-2月迅速回應了一波漲幅約15%的小級別反彈。隨著經濟明顯回暖，2012年四季度市場展開了一波漲幅約25%的中級別反彈。這一輪“政策底”到“市場底”的時滯較長，約為1年。

　　(3)2014年底房地產松綁+降準降息，開啟波瀾壯闊的牛市。本輪政策放松始于2014年9月底的房地產松綁，隨后又陸續采取降準、降息，市場約滯后1個月，便展開了漲幅超120%的大牛市。

　　此次過渡更像2012年：滯后約6個月，反彈級別15%以上

　　本輪政策轉向帶來的市場變化更像2012年，“市場底”相對“政策底”的滯后可能約在6個月，反彈級別有望達15%以上。主要基于以下一些考慮：

　　其一，由于貨幣政策放松疊加大規模房地產放松，2008年和2014年的政策的力度強于2012年和2018年，因此市場反饋更加迅速(滯后時間短)，反饋力度更大(反彈力度大)。這意味著，本輪“市場底”的滯后時間要大于2008年和2014年，反彈幅度也比這兩個周期要弱。

　　其二，2012年的“市場底”時滯特別長，主要是缺乏寬信用、積極財政的輔助，政策傳導時間拉長，社融增速直到2012年下半年才開始反彈。相較而言，本輪政策轉向在貨幣政策寬松3個月后，迅速輔以寬信用、積極財政的措施，這更容易打通貨幣政策的傳導，社融增速或在9月見底。

　　未來行情展開具備多重催化劑。

　　(1)放松政策進一步延續和見效：降準、減稅+社融反彈。9-12月，預計政策繼續放松且政策效果逐漸顯現。9月很可能會繼續降準，另外未來下調增值稅稅率等重磅減稅措施有可能出臺。同時后面一段時間將是政策的見效期，信貸將保持較高水平，9月中旬公布的社融增速有望觸底，基建投資也有望在四季度反彈，政策效果顯現將對市場反彈形成催化。

　　(2)長期資金積極布局：產業資本、險資和外資。A股估值接近歷史底部區域，體現出較好的長期投資價值，吸引了大量產業資本(回購)、險資和外資，MSCI比例提升，A股有望納入富時羅素指數，將帶來更多增量資金。

　　(3)人民幣貶值勢頭緩和。8月中旬以來，人民幣快速貶值勢頭扭轉。這可能同時取決于外部壓力趨于緩和及內部央行陸續采取了一些逆周期的干預。一旦人民幣趨于穩定，對A股的回升無疑有一定的催化作用。

　　策略配置：緊握政策、超跌和補漲三主線：金融打底，科技先行，消費最后

　　政策主線：金融+基建。寬貨幣使銀行負債成本下降，短期有利于凈息差回升，而寬信用必然帶來銀行的信貸擴張，資產質量、業績和估值支撐銀行股；保險業績增速與盈利增速可觀，估值處于歷史底部，經歷上半年的寒冬后有望迎來戴維斯雙擊。基建方面，積極財政政策主要發力基建，與此相關的上游鋼鐵、水泥等原材料將同時受到供給側和需求側雙重共振，相關企業的高利潤增長有望持續。

　　超跌+題材主線：通信、國企改革。歷次反彈中超跌股彈性較大，一旦情緒和基本面得到改善其具備可觀的反彈空間，如果再配合有相關政策題材，更是進攻當中不可多得的品種，重點推薦受益消費升級和通信和政策推進明顯提速的國企改革等板塊。

　　補漲主線：消費。受資金板塊騰挪及消費增速下滑影響，在接下來的反彈行情中，大消費會相對弱勢，可能會在行情尾端出現補漲。

　　風險提示：政策效果不達預期；外部環境不確定性增大。

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