申萬宏源桂浩明：制止任意停牌須進一步推進制度建設

　　一家公司上了市，便獲取了在股市上的流動性，并且也因此得到了相應的流動性溢價。因此，無論從什么角度來說，作為上市公司，都很珍視流動性，本該盡心盡力維護好自身在交易所交易的權利。反過來，交易所也把限制乃至剝奪上市公司交易的權利，作為對其違規行為的懲罰——因為如果流動性缺失了，股價勢必大大折損。

　　然而，盡管話是這樣說的，道理也是大家都明白的，但現實中總會有一些上市公司，因為各種各樣的原因，任意讓公司股票停牌。這不僅是對股東權利的漠視，在某種程度上說，更是對股東權益的肆意侵犯。數據顯示，截至6月25日，A股共有227只個股停牌，停牌時間在3至5個月的，有44個，停牌時間在5個月以上的有27個，其中因為重大資產重組停牌的高達161家，因為重要事項公告的63家。滬深兩市停牌時間最長為6個月(約120個交易日)，停牌超過6個月尚未采取行動的即可視為“釘子戶”，而兩市釘子戶已達17家，被鎖市值逾3200億元。

　　MSCI在討論接納中國A股的時候，針對有些上市公司的任意停牌行徑，明確規定凡有過長期停牌行為的A股公司，不能被接納為MSCI相關中國指數的樣本股。顯然，MSCI這樣做是必要的，如果一家上市公司不能保證其股票正常交易，投資者為什么要去買呢？喪失了流動性的股票，還能是真正意義上的股票嗎？

　　部分上市公司之所以會任意停牌，有的是處在推進重大資產重組等過程中，因為存在較大不確定性，為避免由此引起股價的異常波動而選擇停牌。而又由于其資產重組操作不是在謹慎性原則下推進的，甚至可能相當草率，所以在實際推進中進程緩慢，這就導致不得不長期停牌。還有的上市公司，因為大股東股票質押出了風險，為了避免被強制平倉，就讓公司股票進入長期停牌狀態。還有的則是因為公司股價異動，為了減少外部對此產生的質疑，就索性以“核查原因”為借口停牌。客觀分析，當然不能認為上市公司的停牌都是不合理的。從信息對稱的本意出發，在萬不得已的情況下，上市公司實施停牌也是必須的，可以視為對投資者利益的特殊保護。但像上述這些狀況，或者是自身工作不充分不扎實，或者是出于大股東的一己私利，或者缺乏面對市場波動的勇氣，才不恰當地選擇了停牌，有的甚至還是長期停牌，這就對股東權利和利益構成了實質性損害，這是必須堅決制止的。

　　而制止任意停牌的最佳方式，就是形成一套嚴格的停牌制度。基于重組等重大事件而導致的因信息披露原因需要的停牌，應規定最長停牌時間，一旦超過規定時間就予以強制復牌，并且對在規定時間沒有完成重組的，取消其若干時間內申報重組事項審批的資格。至于上市公司因股票質押等問題而要求停牌的，則原則上不予批準，因為以犧牲流動性來換取股票不被平倉，本身就是不合理的操作，也有損于普通投資者利益。對因股價異動所引發的停牌，需要建立一套明確的指標，究竟異動達到什么程度了，才需要停牌作出警示，而且一般來說應該在一個交易日內完成，而不能以此為理由長期停牌。在杜絕任意停牌、不當停牌等行為方面，海外成熟市場是有很多很好的經驗，尤其那些極具操作性的制度，我們完全可以借鑒。

　　近兩年來，上市公司在籌劃非公開發行、控制權轉讓、對外投資等事項時已逐漸接受不停牌推進的做法。今年以來，深市就有17家公司籌劃重組時未申請停牌，而直接披露重組方案或披露提示性公告，平穩有序地推進重組事項。可見，上市公司完全能在不停牌情況下變更重大事項。

　　保護投資者利益始終是監管部門最重要工作，而制止任意停牌現象，正是這種保護的具體體現，也是與國際接軌的實際行動。雖然在整個資本市場體系中，這還不是一個最關鍵的點，但做好了意義也是很大的。現在滬深交易所在規范不當停牌行為方面已有了很大動作，熱切希望能進一步推進，在實踐中不斷總結經驗，讓滬深股市的流動性得到有效保護，投資者擁有完整地順暢地交易的權利，從而進一步推升股市質量，提振投資者的信心。

　　(作者系申萬宏源證券研究所首席市場專家)

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