中泰銀行：降低理財產品購買門檻 緩解理財規模下降壓力

　　理財新規和指導意見的較寬松的5個要點：1、存量老產品下降速度緩和，緩解對市場流動性壓力。2、產品估值方法改善，利于老百姓接受。3、“非標”的政策目標：平穩過渡，沒有明顯放松。4、公募產品投資股票市場預計比較松。5、降低理財產品購買門檻，緩解理財規模下降壓力。客觀的講，大的監管框架沒有變。

　　市場之前對理財新規的預期和擔憂在哪里？詳見文中：我們研究所給高層撰寫的關于資管新規的反饋和建議。

　　監管政策執行力度和節奏明顯調整，市場和銀行股迎來反彈窗口。高層對經濟與市場風險關注度提升，相關政策組合會陸續出臺，平緩下降趨勢。貨幣政策和金融監管力度的調整，會緩解壓力，對市場和經濟有短期修復作用。前期市場預期悲觀，會迎來反彈機會，我們最看好四大行和招行。

　　趨勢還是沒有改變。同時要看到，核心監管方向和監管框架沒有變。該政策只是邊際改善。但是如果基建地產受控、經濟沒新增長點，疊加金融機構風險偏好下降，不改變總體收縮的趨勢，我們還處于“信用收縮”的中間階段。

　　風險提示事件：經濟下滑超預期。

　　一、理財新規、央行指導辦法核心變化的要點

　　1、存量老產品下降速度緩和，緩解對市場流動性壓力

　　壓縮節奏的自主權。新規定未按每年傳出的三分之一進行硬性規定，而是允許銀行結合自身實際情況，按照自主有序方式制定本行理財業務整改計劃，既可以自主決定整改節奏，有利于防止運動式監管對存量業務強制性壓縮引發的債權人流動性風險。但老產品的整體規模應當控制在《指導意見》發布前存量產品的整體規模內，且所投資新資產的到期日不得晚于2020年底。

　　老資產池中新增加非標投資。央行的通知明確過渡期內金融機構可以發行老產品投資新資產，這里新資產不局限于標準化資產。這種要求，可以保證存量理財產品的規模不會大規模萎縮，非標(政府鼓勵方向的)新增壓力減少。

　　2、產品估值方法改善，利于老百姓接受

　　1)過渡期內，允許現金管理類理財產使用攤余成本法，這樣有望降低其凈值的波動，能夠增大其對客戶吸引力。2)允許金融機構發行6個月以上定開產品，此類產品只要底層資產久期不超過封閉期1.5倍就可以用攤余成本法。這兩點，對銀行理財產品的平穩過渡，提供比較好的估值模式。

　　3、“非標”的政策目標：平穩過渡，沒有明顯放松

　　資管新規本來也沒有禁止公募理財投非標。指導意見只是明確了公募資產管可以適當投資非標準化債權類資產，但同時遵循關于非標準化債權類資產投資的期限匹配、限額管理、信息披露等監管要求。

　　對“非標”未來的壓力提供了預案。支持符合條件的表外資產回表。支持有非標準化債權類資產回表需求的銀行發行二級資本債補充資本，央行的通知預示著未來回表都將會進行特殊化處理。估計未來存量“非標”資產證券化也會有所進展。

　　新增對單一客戶集中度要求。“商業銀行全部理財產品投資于單一機構及其關聯企業的非標準化債權類資產余額，不得超過理財產品發行銀行資本凈額的10%。”

　　市場需要看到，限制“非標”發展的監管不僅僅是需求端(“理財產品”)，更核心的是供給端的監管，如銀信合作和委托貸款等文件。

　　4、公募產品投資股票市場預計比較松

　　理財新規中，對公募和私募理財產品投資范圍的定義是各類公募證券投資基金，包括了股基和混合基金。文件提出“公募理財產品投資境內上市交易的股票的相關規定，由國務院銀行業監督管理機構另行制定。”預計管理層會考慮理財對資本市場流動性的影響。

　　這意味著公募理財事實上可通過間接投資股基和混合型基金的做法來投資股票市場，對股票市場而言是消息面上的利好。

　　5、降低理財產品購買門檻，緩解理財規模下降壓力

　　本次發布的《辦法》征求意見稿將單只公募理財產品的銷售起點由目前的5萬元降至 1 萬元，降低了理財產品購買門檻，擴大銀行理財客戶范圍、緩解商業銀行的理財資金端的壓力。

　　二、市場之前的預期在哪？

　　這是我們研究所給高層寫的關于資管新規反饋和建議的部分內容，我們征詢了各方的意見，預計代表銀行和市場偏主流的聲音。

　　資管新規推出近3個月后，我們觀察到的挑戰

　　1、外部環境不確定性增加，需要防范金融風險傳染。資管新規作為對金融行業影響深遠的政策，影響重大。資管新規對金融風險傳染，抑或是控制，需要不斷評估。1、債券市場信用債違約，理財配置債券風險偏好大幅下降。2、股票市場大跌，資管配置的股票質押融資對應的資產出現預警、平倉風險。

　　2、新規細則未出臺，新業務基本停擺，對整個市場有影響。1、目前實際操作情況。我們觀察到：由于配套細則沒有出臺，很多創新產品的發行，監管部門都沒批準，銀行內部合規也控制得非常嚴格。2、存量不能有序壓縮，新增量下降。細則沒出臺，新業態資產也沒法主動配置，業務的退出受到了極大的制約，新發生的業務量大幅度下降；表外理財對實體資金的支持能力下降。

　　3、產品端：老百姓對合規理財產品的接受度有限。1、新合規產品的發行規模、增長速度，遠遠沒有達到預期。從銀行的發行渠道看，凈值性產品接受度比較低，銀行希望通過發行長期限的產品，但在渠道中也沒有得到認可。當前不少凈值型產品后續還需按新規要求整改，進行二次轉型。客戶對真正的凈值型產品的接受需要一個培育的過程，需要產品設計、投資、銷售端的全面協同。2、從短期來看，新產品發行的速度肯定趕不上老產品壓降的節奏。需要有相關政策儲備，防范相關的風險。

　　4、投資端：存量資產如何有序壓降？老產品、老資產在過渡期前需有序壓降整改完成，在壓降整改過程中，面臨資產、負債、流動性以及損益兼顧問題：1、部分資產尚無很好的解決辦法：存量資產銀行一般是自然到期不續、非標轉標、回表處理，但有幾類資產面臨期限較長，無法回表的難題，包括：某些實際期限較長的類貸款業務(如政府基建項目)；期限長、收益率低的優先股和二級資本債等、直接股權投資類資產；個別已經出險或者有潛在風險的資產。2、流動性壓力：老產品有序壓降，若新產品承接不上，一旦規模收縮，銀行將拋售流動性較好的債券來維持流動性較差的非標資產，對債市造成沖擊，對流動性也帶來壓力。

　　5、銀行資管業務轉型還是比較緩慢。1、投研體系的建設：在平等準入條件下，銀行將面臨與基金、保險資管等機構同場競技，比拼投資管理能力，首要便是人才的招攬，包括系統化的投研體系建立、投資經理和FOF/MOM團隊搭建。2、適合資管的風控體系搭建：銀行風險管理的對標資產是信貸資產，以信用風險審查為主，對于理財投資的資產，應建立一套相對獨立的風控體系，只有這樣才能滿足資管業務發展的需要。3、盈利模式的改變。由原來的資金池模式、剛性兌付轉為發展規模以獲取管理費及超額收益分成模式，今后了解及滿足客戶需求將成為核心關鍵。

　　6、資本市場擔憂：銀行相關資金最終會全部撤離市場。對于結構化配資產品，優先級資金多為銀行理財，享受固定收益，而劣后為投資者，承擔較大風險與收益，業務實質為投資者加杠桿投資。細則沒明確前，市場擔憂銀行理財資金都會撤離股票市場。

　　三、新管理辦法對市場的影響

　　客觀的講，大的監管框架沒有變。新理財辦法堅持了資管新規的打破剛性兌付、解決期限錯配、去除資金池運作和解決多層嵌套四大原則，是資管新規的延續。核心監管框架不變，銀行理財行為的變化是持續和漸進的，對市場就是“鈍刀磨人”。

　　監管政策執行力度和節奏明顯調整，市場和銀行股迎來反彈窗口。高層對經濟與市場風險關注度提升，相關政策組合會陸續出臺，平緩下降趨勢。貨幣政策和金融監管力度的調整，會緩解壓力，對市場和經濟有短期修復作用。前期市場預期悲觀，會迎來反彈機會，我們最看好四大行和招行。

　　趨勢還是沒有改變。同時要看到，核心監管方向和監管框架沒有變。該政策只是邊際改善。但是如果基建地產受控、經濟沒新增長點，疊加金融機構風險偏好下降，不改變總體收縮的趨勢，我們還處于“信用收縮”的中間階段。

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