CPI走高不可持續 PPI回落趨勢不改

　　9月10日，統計局公布2018年8月份CPI和PPI相關數據。8月CPI同比上漲2.3%，漲幅較7月上行0.2個百分點，略高于市場預期；環比上漲0.7%，高于歷史均值約0.4個百分點。8月PPI同比上漲4.1%，增速較上月回落0.5個百分點；環比上漲0.4%，較上月上升0.3個百分點。

　　8月CPI上漲主因是食品價格環比大幅上漲2.4%(上月為0.1%)。從同比角度看，非食品項漲幅為2.5%，較上月微增0.1個百分點；食品項漲幅為1.7%，較上月上升1.2個百分點。可見，同比環比兩方面，食品項作用都是最大的。

　　其中，食品項下，受高溫多雨天氣和部分地區臺風降雨影響，鮮菜環比上漲9.0%，略超季節性(近3年同期分別為8.52%、7.93%和6.82%)，影響CPI上漲約0.21個百分點；鮮果環比上漲0.8%(往年同期一般為負值)；豬肉市場供應偏緊，環比上漲6.5%，影響CPI上漲0.14個百分點；開學在即且中秋臨近，雞蛋價格明顯上漲，抬升CPI 環比漲幅0.1個百分點。

　　非食品分項漲跌互現：衣著環比跌幅收窄，交通通信、教育文化娛樂漲幅回落，醫療保健漲幅回升，房租上漲拉動居住價格上漲0.5%。房租漲幅略超季節性(近2年同期分別為0.38%、0.2%)，我們認為或與租房價格上行有一定關系，但目前仍處于可控范圍。成品油調價影響汽油和柴油價格，暑期出行人數較多，帶動旅游和賓館住宿價格上漲0.12個百分點。

　　8月CPI翹尾效應為1%，新漲價因素為1.3%，新漲價因素較上月提高，顯示價格確有回升趨勢。從同比角度來看，CPI分項中食品分項收于1.7%，較7月大幅提高1.2個百分點。因此，食品項上漲為推動8月CPI上漲主因。

　　目前通脹水平處于歷史55%分位數的位置，我們認為后期通脹壓力不足為懼，主要有以下幾點原因。

　　第一，豬周期仍處底部區間，行業整體仍供大于求。生豬出欄量往往在二、三季度季節性下降，相應豬價也常會出現季節性反彈。但受制于去年基數漸高，預計后期豬肉價格上漲對CPI的推動有限。

　　豬肉價格還受到其他因素的影響。但并不會改變豬周期，預期年內豬價將企穩。

　　第二，南方蔬菜供應料將上升，有助緩解北方供給壓力。8月菜價出現超季節性的上漲，是受到高溫高濕、強降雨等天氣影響，山東蔬菜產地的水災可能不是主要原因，但該地水災對今年冬季北方蔬菜供給產生一定影響。洪澇災情較為嚴重的年份，蔬菜價格多為呈現1-3個月脈沖式上漲、隨后回落的走勢。另一方面，在調整糧食收儲政策的背景下，小麥收購均價不大可能大幅上漲；而鮮果消費結構具有較強的可替代性，蘋果價格如明顯上漲，大概率會由其他鮮果品種進行替代。此外，考慮到天氣轉冷后，南方蔬菜的供應量將會上升，一定程度上有助于緩解北方當前的供給壓力，菜價有望回歸正常季節性波動。

　　壽光蔬菜供給占全國總供給的比重很小，因而洪災對蔬菜價格的拉動只是短期的，而且蔬菜生長周期較短，可快速提高產量，目前全國蔬菜供應充足，本輪蔬菜價格上漲將受到抑制，長期可控。

　　第三，輸入性通脹壓力不大。我國進口商品中，消費品占比較小，同時此輪PPI向CPI的傳導也部分受阻。因此短期內輸入型通脹發生的概率較小。

　　第四，原油價格對通脹影響存在不確定性。油價的利多因素是伊朗局勢的演變，特朗普在5月份退出伊朗核協議，并要求所有將伊朗石油進口降為零。若伊朗受制裁，其可能封鎖霍爾木茲海峽，導致供給減少。而利空因素是美俄及OPEC可能在伊朗斷供后增加產能和出口以增加供給。同時全球經濟下行等因素也會對原油需求帶來較大不確定性。目前來看，原油價格對我國通貨膨脹的影響具有不確定性。

　　第五，租房價格上漲對通脹影響小。居住價格的上漲主要是暑期處于租房高峰，加之以自如為首的長租公寓為爭搶房源變相提價，從而推升了租房價格，導致城市居民生活成本上升。但由于熱門城市租房價格與CPI口徑下的租房價格增速相關性低，而中小城市房租價格并未受長租公寓影響，房租穩定。同時，受政策調控影響，房租不會形成全面上漲。因此，整體來看，熱門城市房租上漲對CPI影響較小。

　　8月份PPI 4.1%的同比漲幅中，去年價格變動的翹尾影響約3.0%，今年新漲價影響約1.1%。受環保限產、基建投資加碼預期等因素影響下，中上游原材料價格有所回升，8月PPI環比延續反彈趨勢，呈現環比升同比降的態勢。其中，生產資料漲幅較上月提升0.5個百分點，生活資料漲幅較上月提升0.1個百分點。調查的40個行業大類，價格上漲的有30個，持平的有4個，下降的有6個。

　　從具體行業來看，在“穩增長”政策下基建加碼，大宗商品和工業品需求向好，黑色系商品需求增加，同時環保限產的超預期情況影響供給端，供需兩端推動黑色系商品價格快速上行。

　　雖然環保限產對工業品價格形成支撐，但年底之前高基數效應持續，因而預計PPI同比將回落之勢不改。

　　隨著去年的影響逐漸褪去，預計9月開始，PPI可能跌至略高于3%。具體看，近期生產需求端存在分化，投資、出口、消費邊際增長放緩，需求較弱。而受經濟增長放緩影響，原油價格和大宗商品不會出現持續性上漲，PPI下行趨勢明顯。

　　總體來看，8月份豬肉和蔬菜價格上漲，基建加速、黑色商品價格上漲推動PPI漲幅，導致物價上漲。但年內通脹壓力基本可控。

　　四季度通脹水平大概率維持在合理區間內，通脹大幅上行基礎不牢靠。而且，貨幣政策會對通脹具有一定的容忍度。因此，對于債券市場而言，短期會進入橫盤震蕩，最主要的因素在于未來市場走勢的核心邏輯不確定，而不在于通脹。

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