國泰君安策略：A股2009年政策底-金融底-經濟底經典演繹

　　A股2009:從單邊上漲到區間震蕩，熊市第一波反彈。2005-2007年牛市結束后，2008年末迎來第一波反彈。本輪反彈中經濟企穩回升，金融環境經歷了由偏松到偏緊變化。綜合來看，市場經歷了政策放松-金融寬松-經濟改善過程。粗線條來看，反彈行情主升浪發生在政策寬松到經濟企穩確認的階段，而在政策轉向收緊而經濟改善延續階段進入震蕩，隨著政策收緊的發力見效行情正式結束。這一點和我們反復強調的DDM中變量均是預期值這一基本觀點相吻合，行情展開過程中，客觀上看對于行情展開而言，政策變量更像是領先指標、利率流動性變量更像是同步指標、經濟盈利更像是滯后指標。因此，2009年行情實際上是一個典型的“政策底-金融底-經濟底”的演化過程。

　　“政策-基本面”互動視角下經濟觸底回升。國際金融危機逐漸演化，2008年9月之后各國政策對沖力度加大。2008年3月貝爾斯登破產，9月雷曼兄弟申請破產保護，隨著金融危機愈演愈烈，美日歐經濟均陷入衰退。相對應的，美日歐均采取了寬松貨幣政策以應對金融危機沖擊。2009年發達經濟體出現復蘇跡象，新興經濟體經濟表現分化。綜合來看，2009年全球經濟從金融危機泥潭中爬出來，市場擔憂情緒逐漸修復，經濟初現復蘇跡象，但整體尚無穩定。2008年中國經濟政策經歷了由緊到松的轉折，“兩防-一保一控-保增長”，經濟政策逐漸轉向全面寬松。財政產業、金融貨幣、地產、資本市場均有出臺了積極政策。經濟觸底反彈，確定性企穩后政策開始逐漸轉向。

　　2009年行情是內外經濟預期共同上修的結果。上市公司業績增速與宏觀趨勢一致，2009年四季度轉正。2009年市場行情的展開是市場悲觀預期上修的結果。估值驅動提升股價情況下，行情結構上由普漲轉向分化。與風格變化相對應，階段性強勢行業經歷了周期到逆周期的變化。流動性-大周期-后周期/逆周期，行業輪動主線相對比較清晰。市場持續低迷，2009年中后機構和散戶均活躍。綜合來看，機構投資者更多是順勢而行，而散戶入市熱情相對市場行情的演化似乎滯后半年，顯出后知后覺。機構持倉對周期始終持相對謹慎態度，對于成長板塊熱情較高。

　　總結與啟示：以預期思維、邊際思維、交易思維破執。行情的啟動是“預期思維”主導的，行情的展開要高度重視“邊際思維”。以“預期漂移”思維代替“超預期”思維更能理解2009年中市場風格的變化，兩者的差異是靜態與動態思維的差異。機構倉位對于市場影響要加之于機械超低配比較更為復雜，需結合市場預期變化以“交易性思維”進行理解。

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