中信建投黃文濤：利率調整接近尾聲 債市配置價值凸顯

　　糧食價格難以大幅上行，CPI溫和上行對債市壓力不大。受食品價格上升預期影響，未來CPI或進入溫和上升通道，但不必過于擔憂。國內目前主糧庫存仍然較高，加上國內主糧價格仍高于國外，糧食價格不會快速上行。此外，消費端需求下滑也將是抑制CPI上行的重要因素。

　　資金面不是資本市場所關切的主要風險。短期來看，隨著稅期結束，進入下旬財政投放增加，加上央行公開市場投放力度擴大，資金面壓力將明顯緩解。中長期來看，貨幣政策仍將延續“合理充裕”基本基調，資金利率低位穩定運行，也有利于緩解利率傳導鏈條終端實體融資成本壓力。

　　“寬貨幣”對沖地方債供給壓力。8、9、10月份均將面臨較大地方債供給壓力，未來央行通過擴大MLF投放力度或者采取置換式降準等措施，對沖地方債供給壓力的概率也大大增加。

　　人民幣匯率壓力可控，強美元格局難持續。盡管3月份以來人民幣出現較大幅度貶值，但一方面匯率貶值有助于對沖外部壓力，另一方面央行對于匯率管控能力較強，加上人民幣貶值對外匯占款沖擊較小，在資本外流壓力可控情況下，匯率貶值對貨幣政策約束大幅減輕。

　　慢牛邏輯牢固，債市配置價值凸顯。當前“寬信用”手段難以徹底扭轉“去杠桿”導致的融資下行壓力；房地產調控政策難以放松，資金鏈約束越發緊張；地方政府隱性債務控制約束基建發力空間；去杠桿大方向不變，“資管新規”放緩難以扭轉非標下滑趨勢，加之貨幣政策延續“合理寬裕”基調不變，債市慢牛的邏輯仍然牢固。當前國債各期限收益率歷史分位數均處于50%上方，配置價值已經較為明顯，隨著后續經濟及社融數據進一步驗證下半年經濟穩步下行趨勢，仍有交易性機會。預計下半年10年國債波動區間3.3-3.7%，10年國開債3.9-4.4%。

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