大勢所趨！消費股3年牛市或終結！新的投資機會在哪？

　　今年以來消費下行趨勢不斷獲得確認，而這一增速的下行，也意味著經濟增長的潛在增速在降低。業內認為，高房價對消費的遏制作用正在逐步顯現。對資本市場而言，持續近三年的消費行業普漲態勢或許會逐漸終結，未來更多地體現為一些結構性的機會。

　　◆ 消費盛宴落幕

　　根據七月份經濟數據，反映居民消費能力的社會消費品零售總額增速再次回落，僅8.8%，不及預期值9.1%。2018 年初以來的消費下行趨勢再次獲得確認，那么消費盛宴為何會回落？

圖片來源：西南證券

　　西南證券朱斌分析指出，消費增速的回落，既有周期性因素，更有結構性因素：

　　1)周期性因素。過去幾年棚改貨幣化政策透支了購房需求，也帶動了家電、白酒等行業的銷售增長。隨著棚改的消退，被棚改提前刺激出來的消費增長也迎來退潮期。這是消費增速回落的周期性因素。

　　2)結構性因素。從中長期來看，結構性因素是對消費支出更重要的壓制因素。經過2015 年以來房價的這輪快速上漲，購房支出已經成為居民開支中的最大部分，很可能已經接近居民承受的臨界點。根據我們統計，2017 年，中國城鎮居民的購房開支占其收入的比重已經達到33%，并且持續擴大。

　　天風宏觀宋雪濤同樣認為，房貸支出對消費的透支開始顯現。2008年之前，居民的宏觀杠桿率(居民部門債務比GDP)從未超過20%， 2017年居民杠桿率已達49%，房貸收入比高達75%。雖然負債對消費來說兼具財富效應和擠出效應，但是當房價增速低于貸款利率，財富效應的幻覺消散，房貸支出成了擠出消費的實際負擔。

圖片來源：西南證券

　　◆ 姜超：四大原因致使消費增速下滑

　　海通證券姜超認為，消費增速下滑主要受“收入效應”、“替代效應”、“財富效應”，以及人口老齡化和城市化尾聲的影響。

　　1)收入效應。導致消費增速下滑的一個重要原因在于經濟下行、居民收入增速下滑。今年上半年，全國居民人均可支配收入增速為8.7%，這是01年以后的次低增速，僅高于16年8.4%的收入增速。其中城鎮居民可支配收入名義增速為7.9%，同樣是01年以后的次低水平，和16年7.8%的歷史最低增速基本相當。

　　2)替代效應。在收入下滑時，由于“收入效應”，居民會減少消費，但是當人們放棄買房、買車等相對比較昂貴的消費時，手中的閑錢反而會增加，于是居民會把這些錢用于消費相對廉價的必需消費品，從而替代那些相對昂對的可選消費品。這也就是目前大眾所熟知的消費降級，近期榨菜、醬油、面包等看似不起眼的低價消費品在今年低迷的A股市場中表現非常搶眼。

　　3)財富效應。過去兩年，消費增速表現較好的一個重要背景是全國房價上漲，從而帶來居民財富的大幅增加，進而促進了消費的增長。但是今年以來，統計局數據顯示一線城市房價已經開始下降，二、三線城市房價漲幅回落，而股市也是持續下跌，加上匯率的貶值，均意味著居民的財富出現了明顯的縮水。而財富效應的背后，對應的是居民舉債行為的變化，從加杠桿轉向去杠桿。

　　4)人口老齡化、城市化進入尾聲。目前中國的人口紅利已經結束，17年的勞動年齡人口凈減少了500多萬，而預計18年中國的城市化率將達到60%，通常到70%左右城市化就會基本結束，即便假定現在每年還有2000萬農民進城，目前每年的新增有效需求人口也僅為1500萬，僅為高峰時期的一半。

　　◆ 消費增速回落為長期趨勢

　　西南證券情調，從更長的時間尺度來看，居民住房開支脫離收入而超常增長的關鍵轉折點是在2008 年。為應對金融危機而推出的4 萬億投資，雖然在短期內提振了經濟，但卻在更長的時間尺度里壓制了經濟的潛在增長率。

圖片來源：西南證券

　　目前，居民的儲蓄率越來越低，但是居民身上背負的債務卻越來越高，這就對居民的消費支出構成了持續的壓制。可以說，如果中國經濟的增長與分配模式不發生改變，消費增速的不斷回落很可能成為未來的長期趨勢。

　　值得關注的是，在中國當前的國情下，與房地產、基建投資不同，消費是經濟增長中最為市場化的部分，決策基本上都是消費者根據自己的收入約束完全自主決策的，因此這一增速很好地體現了經濟體自身的潛力。這一增速的下行，也意味著經濟增長的潛在增速在降低。

　　中國目前的居民財富分布狀況又將進一步壓制居民的消費開支。在多年政府導向型的發展模式之后，中國居民的貧富分化快速拉大。財富分布的極度不均衡，會進一步擠壓中間階層購房之后對于消費開支的擠出。

　　◆ 新的投資機會在哪里

　　中銀國際證券認為，未來需要關注兩大消費：

　　一是關注銀發消費。從人口結構來看，五年后中國第一波快速老齡化人群即將到來，從當前的收入結構來看，養老金轉移收入占比已經達到16.7%，未來必然會繼續上升，屆時老年人可能成為一致性消費最大的群體。

　　二是關注消費的結構性變化。從居住消費對其他消費的擠出效應可以看出，大額消費支出會很大程度上改變居民的消費結構，至少在吃和穿方面，容易造成“消費降級”現象。

　　天風宏觀宋雪濤表示，中產階級“M型”的收入和財富結構正在逐步形成，并塑造了“M型”的中國消費結構。M型消費結構中，消費者向高性價比和奢侈化兩極分化，消費路上兼具升級機會和降級危機。

　　西南證券指出，在消費增速逐漸回落的背景下，可以更加關注新興產業的投資機會。新興產業作為經濟發展的支撐點，仍將在未來較長時期內保持高增速。建議關注計算機、軍工、電子、自動化等領域的核心標的，包括中科曙光、光威復材、北方華創、長川科技、拓斯達等等。

　　本文僅供投資者參考，不構成投資建議。

《大勢所趨！消費股3年牛市或終結！新的投資機會在哪？》閱讀地址：http://m.osxg.com.cn/2018/0820/136007.htm