中信建投點評理財新規：監管邊際弱化緩釋信用收縮壓力

　　7月20日，央行及銀保監會分別發布了《關于進一步明確規范金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》和《商業銀行理財業務監督管理辦法(征求意見稿)》，以進一步補充和完善此前公布的《資管新規》，加快推進資管業務規范化發展。總的來看，上述文件依然遵循了“穿透式監管”、“實質重于形式”以及“打破剛性兌付”等核心原則，但在具體操作上也考慮到了我國資管行業的復雜些和特殊性，適當弱化了某些領域的監管要求，提高了監管政策的彈性空間，避免因監管過急、過快而造成不必要的系統性金融風險。

　　具體來看，以下幾個方面可能需要投資者予以適當關注：

　　一是監管政策出現了一定的邊際弱化。考慮到當前信用環境的收縮壓力以及資管業務復雜些等現實請，監管部門進一步明確了“公募資產管理產品可以適當投資非標準化債權類資產”，允許“金融機構在過渡期內可以發行老產品投資新資產”，允許“過渡期內符合一定條件的資管產品可以使用攤余成本計量”，明確了“通過MPA考核機制和發行二級資本債等手段支持符合條件的表外資產回表”，并給予金融機構更加靈活的過渡期安排。但也應看到，上述幾個方面只是對原有規則的邊際調整，并沒有突破《資管新規》“穿透式監管”、“實質重于形式”以及“打破剛性兌付”等核心原則。

　　二是理財細則出臺有助于穩定市場預期。自年初《資管新規》出臺以來，理財產品如何監管一直是市場高度關注的問題，并極大地左右了市場的投資情緒。理財監管細則是資管新規的重要補充。此次理財監管細則的發布完全按照資管新規調整后的要求來實施監管，且監管強度弱于此前市場預期，從而不僅有助于穩定市場預期，緩解當前表外收縮壓力，同時也為理財業務發展確定了方向。

　　三是結構性去杠桿的政策組合正在發生變化。資管新規的部分調整體現了“監管旨在釋放風險而不是激化風險”的宗旨。面對更加復雜多變的國內外環境，立足國內，進一步推進結構性去杠桿，推動經濟結構調整尤為重要。但也應看到，我國經濟金融體系的結構性扭曲是長期積累下來的痼疾，需要有足夠的耐心，綜合運用好財政、金融、監管等多種宏觀調控政策的協調配合才能從根本上予以解決。目前結構性去杠桿正處在最關鍵的起步階段，如何發揮好宏觀政策的協調配合可能更加重要。

　　整體對信用債利好明顯，減輕估值風險和違約風險。我們認為資管新規及后續細則對信用債的影響渠道主要是理財規模壓縮、理財盈利模式轉變和限制非標，而根據本次《理財新規(征求意見稿)》，這三個渠道都有所緩和。首先給予金融機構更加靈活的過渡期安排、降低投資門檻、估值方法的放松均使得理財整體規模壓縮進程更加緩和；其次雖然打破剛兌和凈值化管理的大方向沒有改變，但是理財新規較資管新規在應用攤余成本法計量方面更加寬松；最后本次政策允許公募產品有條件投資非標以及在MPA考核項中適當放松，降低非標回表的指標考核壓力，都減輕了非標融資下滑的壓力。

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