中泰證券資管：LPR新機制 探出了市場對降息的巨大分歧

　　如果不是上周的國常會提出改革完善LPR形成機制，大多數投資者可能對這個LPR這個名詞知之甚少。

　　所謂LPR，英文全稱Loan Prime Rate，中文全稱“貸款市場報價利率”，指的是金融機構對其最優質客戶執行的貸款利率，其他貸款利率可在此基礎上加減點生成。

　　央行對這次改革的描述是，完善LPR形成機制，提高LPR的市場化程度，發揮好LPR對貸款利率的引導作用，促進貸款利率“兩軌合一軌”，提高利率傳導效率，推動降低實體經濟融資成本。

　　LPR新機制一經發布，市場應聲大漲�？僧斞芯繂T們紛紛發布對LPR改革的深度解讀時，我們卻發現了一個有趣的現象：雖然眾多報告將市場走強歸于上述政策信號，但給出的理由卻截然相反。從某種程度上說，LPR新機制，倒是探出了市場對降息的巨大分歧。

　　帶上引號的“降息”

　　“降息”來了——這是恒大宏觀研究團隊解讀此次央行改革完善LPR形成機制的報告標題。而這個帶上引號的降息，與此前在7月經濟金融數據發布之后提出的“該降息了”的觀點遙相呼應。

　　在其看來，經濟下行壓力加大、全球降息潮、730政治局會議宣告貨幣政策重回寬松，且匯率破“7”、核心CPI保持穩定、PPI負增長通縮，表明貨幣寬松的空間已經打開，時機已經到來。而此次央行改革完善LPR形成機制，可視為市場化、改革式“降息”，未來我國降息將從過去降低官定基準利率，到通過公開市場操作利率引導實際利率下行，逐步接近美國利率渠道傳導模式，傳導效率將提高。

　　國信證券也將LPR報價機制改革視為“降息”信號。其策略報告稱LPR

　　報價機制的改革是A股大漲的直接催化劑，認為該舉措可解讀為實質性的降息，代表在大邏輯上中國加入了這一輪全球‘降息潮’。

　　天風證券的固收研究團隊同樣預判下行的經濟壓力會帶來貨幣寬松。在其看來，經濟是貨幣政策的根本前提，季度GDP增速滑向區間下限的可能性逐步提升，聯儲降息帶來內外利差的空間改善，通脹和地產的局部過熱均可能出現緩釋，四季度可能是央行再度寬松的時間窗口。

　　并非降息的LPR改革

　　相比上述宏觀研究同行對降息的期待，海通證券的宏觀團隊無疑是反對全面降息的旗手。其不止一次明確表態“全面降息后患無窮，只有去杠桿才能降低利率”。

　　海通宏觀團隊的理由是，2015年央行曾在1年之內5次降息，本意是降低社會融資成本、緩解企業融資成本高的矛盾，結果事與愿違，2016

　　年以后社會融資成本重新上升，原因在于低利率刺激居民部門舉債買房，加杠桿使得貨幣和債務增速回升，導致融資成本重新上升。因此，全面降息受益者是房地產和金融行業；真正想要降低實體經濟的融資成本，必須控制住舉債的規模。2017和2018年去杠桿之后的社會融資成本重新下降證明，重新培育經濟內生增長動力，應該是減稅而非刺激。

　　同樣沒有將LPR改革與降息信號掛鉤的，還有申萬宏源和廣發證券。申萬宏源的策略報告中提到，近期貨幣政策調整的信號意義被高估，無風險利率的下行遠領先于基準利率的調整；寬松預期的發酵遠領先于實際寬松動作的落地。而廣發證券的宏觀點評中也提到，LPR本質上是中性的調控渠道，邏輯上不必然對應“降息”或者“加息”。

　　LPR的新機制，探出了市場對降息的巨大分歧。比如有人建議先放水緩解經濟下行的壓力；有人則認為務必頂住壓力不要放水。期許與抵制的背后，是不同研究者對當下短期經濟的不同擔憂，以及對牛市成型迥然不同的邏輯起點。

　　乍看之下似乎都能自圓其說。那么作為個人投資者，又該如何消化這些分歧？

　　李迅雷老師曾經在《宏觀重要嗎——與投資大佬們交流》一文中這樣說過，“短線投資者一定是非常關注宏觀或其他相關信息的，希望能在充滿不確定性的市場中找到確定性的答案。問題在于市場很少有確定性的答案，否則市場就難以存在下去。但如果不去在意這些短期看似乎重大的東西，而是去把握大方向和大趨勢，反而更容易獲得超額收益，例如，相信天不會塌下來，中國最終能夠度過難關，那就敢于在別人恐慌的時候投資加碼�！�

（文章來源：中泰證券資管）

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