科創板19個“關鍵注解”來了！上交所答記者問給科創板劃重點 暗含了這些深意！

　　上交所就科創板和注冊制規則征求意見的同時，發布了洋洋萬言的官方答記者問。信息量大，干貨多。

　　如何再進一步理解“上交所發布”的內容？券商中國記者帶著問題與市場相關人士做了進一步溝通，尋找干貨中的更干貨。

　　一、近期上交所設立科創板并試點注冊制的準備，正在緊鑼密鼓的推進，請介紹一下相關準備情況

　　答：主要工作從兩方面展開。一方面，加強組織領導。成立領導小組和科創板設立、注冊制籌備、公司監管、規則制度協調、技術運行、綜合保障六個工作組。另一方面，統籌推進規則、業務、監管、技術等重點工作。

　　關鍵注解一：設立六個工作者，改革準備工作的各個方面可據此窺見。

　　二、上交所本次對外征求意見的規則有六項，請介紹一下業務規則整體情況

　　答：一是與試點注冊制相關的發行上市審核規則，規定審核內容、機制、方式、程序、交易所發行上市審核與證監會注冊審核的銜接安排等。就發行上市審核中承擔相應職責的上市委和咨詢委分別制定了規則。

　　關鍵注解二：四大規則是此次征求意見稿的核心內容，據券商中國記者了解，上交所還將制定兩個委員會成員選聘和任職的具體要求，供社會監督。

　　二是與科創板股票市場化發行相關的發行承銷規則。發行價格、規模、節奏市場化決定，詢價、定價、配售等環節更充分發揮機構投資者作用。引入和優化了一系列市場化機制，如網下初始配售比例、網下網上回撥機制、戰略配售、超額配售選擇權等。

　　關鍵注解三：網下初始配售比例、網下網上回撥機制、戰略配售的設置，是強化機構投資者作用并同步加強約束。超額配售選擇權則是穩定新股初期供求的重要措施。

　　三是與發行上市后持續監管相關的上市規則。設置包容性上市條件，更嚴格的退市制度；對信息披露、投票權差異、持續督導、股份減持、股權激勵事項做出針對性規定。

　　關鍵注解四：規則三有兩個看點，一是更嚴格的退市制度是重要看點，上市和退市預期更清楚，易上嚴退，有利于打破A股“大鍋飯”，提高上市公司總體質量；二是信息披露是核心，原本的一些審核要求，例如關聯交易、同業競爭等等，都將轉為信息披露的內容，并交給市場判斷、讓市場投票，真正實現投資者自主意志的體現。

　　四是與科創板企業二級市場交易運行相適應的交易規則。就引入投資者適當性制度、適當放寬漲跌幅限制、調整單筆申報數量、上市首日開放融資融券業務等差異化機制安排做出集中規定。

　　關鍵注解五：放寬漲跌幅、上市首日開放兩融的規定，是基于盡量降低改革成本、減少對存量市場沖擊的考量，交易規則的制定向成熟市場靠攏，同時強化適當性，有利于提高市場效率。

　　三、上交所《科創板股票發行與承銷實施辦法》有哪些差異性制度安排？

　　答：第一，建立以機構投資者為參與主體的市場化詢價、定價和配售機制。一是面向券商、基金等七類專業機構投資者詢價定價。二是將網下初始發行比例調高10%，并規定回撥后網下發行比例將不少于60%。三是降低網上投資者申購單位由1000股/手降低為500股/手。

　　關鍵注解六：在發行與承銷環節，恢復了更強調機構投資者定價作用的思路，并同步加強了機構責任和約束。這個思路在2009年至2012年有較好實踐，后因故暫停。經過近年的反復后，市場環境發生了深刻變化，該思路重新顯示出其優越性。

　　第二，鼓勵戰略投資者和發行人高管、核心員工參與新股發售。

　　關鍵注解七：戰略配售從1999年就開始在市場實踐，政策有過反復。成熟市場經驗說明，引進戰略投資者對新股發行通常具備正面作用。我國企業境外上市過程中也經常引入戰略投資者。在“新股不敗”的扭曲市場條件下，戰略配售容易遭到誤解。但在這次市場化為導向的改革中，應還戰略配售以本來的中性面貌。

　　第三，進一步發揮券商在發行承銷中的作用。允許發行人保薦機構的相關子公司等主體作為戰略投資者參與股票配售，并設置一定的限售期。為主承銷商自主選擇詢價對象、培養長期優質客戶留有制度空間。

　　關鍵注解八：成熟市場中，券商只向自己的客戶發行新股，券商參與投資也較常見，實質是與客戶利益綁定的有益安排。歷經長期實踐，培育出了較強的客戶約束和聲譽約束機制。我國市場從2007年開始實行過相關措施，但也受到“新股不敗”問題的影響，此次設置一定限售期，進一步提高了操作性。但更重要的，是通過改革打破一級市場的無風險收益，讓市場機制脫離干預“學會自己走路”。

　　四、《科創板股票上市規則》對科創板股票上市條件和退市標準做了哪些規定？

　　答：第一，上市條件重點體現“包容性”。在市場和財務條件方面，引入“市值”指標，與收入、現金流、凈利潤和研發投入等財務指標進行組合，設置了5套差異化的上市指標，可以滿足在關鍵領域通過持續研發投入已突破核心技術或取得階段性成果、擁有良好發展前景，但財務表現不一的各類科創企業上市需求。允許存在未彌補虧損、未盈利企業上市，不再對無形資產占比進行限制。

　　在非財務條件方面，允許存在表決權差異安排等特殊治理結構的企業上市，并予以必要的規范約束。在相關發行上市標準的把握上，也將考慮科創企業的特點和合理訴求。比如，為適應科創企業吸引人才、保持管理層和核心技術團隊穩定需求，允許企業存在上市前制定、上市后實施的期權激勵和員工持股計劃；針對科創企業股權結構變動和業務整合較為頻繁的特點，放寬對實際控制人變更、主營業務變化、董事和高管重大變化期限的限制。

　　關鍵注解九：這一段表述都是重點，實質在于適應科創企業的特點，這也符合市場對科創板的期待。如果2014年有這樣的安排，創造了全球最大IPO紀錄的阿里、京東、微博、智聯招聘等15家中概公司，就都有機會在本土市場上市。現在有了這樣的制度安排，希望能在科創板上孵化出下一個BATJ。

　　第二，退市標準重點落實“從嚴”要求。一是標準更嚴。明確了信息披露重大違法和公共安全重大違法等重大違法類退市情形；在市場指標類退市方面，構建成交量、股票價格、股東人數和市值四類退市標準，指標體系更加豐富完整；在財務指標方面，不再采用單一的連續虧損退市指標。二是程序更嚴。簡化退市環節，取消暫停上市和恢復上市程序。三是執行更嚴。杜絕粉飾數據規避退市指標。(堪稱“史上最嚴退市標準”。在注冊制下，也不再存在重新上市的概念。去蕪存菁、新陳代謝，科創板應成為最具資本活力的場內市場。)

　　關鍵注解十：這又是一次重要推進，A股歷史上因重大違法不退市，出現過當事人出獄后仍然是億萬富翁的怪現象，重大違法退市已成共識，此次被科創板吸收。

　　五、持續上市監管制度，《上市規則》做了哪些主要制度安排？

　　答：六方面制度。包括：

　　第一，更有針對性的信息披露制度。著重強化行業信息、經營風險、公司治理、業績波動等事項的信息披露，且更具彈性，適應科創企業需求。

　　關鍵注解十一：歸根結底，信息披露是服務投資者的，而不是服務監管部門的。注冊制下，投資者要根據信息披露做出投資決策，所以要強化相關事項的信披。暫緩豁免披露商業敏感信息這些制度安排，又使制度更具彈性。

　　第二，更加合理的股份減持制度。上市時未盈利的盈利前不得減持(5年屆滿)；核心技術團隊上市后36個月不得減持股份。特定股東每人每年在二級市場減持超過1%首發前股份的，引導其通過非公開轉讓方式向機構投資股東減持并設置鎖定期。

　　關鍵注解十二：一是與投資者和上市公司利益綁定的特定股東“兩個不得減持”；二是對二級市場沖擊較小的減持方式，是值得特別關注之處。

　　第三，更加規范的差異化表決權制度。

　　第四，更加嚴格的保薦機構持續督導職責。延長持續督導期至上市當年和其后3個完整會計年度。

　　第五，更加靈活的股權激勵制度。將上市公司全部在有效期內的股權激勵計劃所涉及的股票總數限額由10%提升至20%。取消限制性股票的授予價格限制(但要求獨立財務顧問意見)，取消限制性股票應當在60日內授予權益并完成登記的規定，提高便利性。

　　第六，更加市場化的并購重組制度。科創板并購重組涉及發行股票的，實行注冊制，嚴格限制“炒殼”“賣殼”。

　　關鍵注解十三：這一點容易被忽略，科創板再融資也是注冊制的。

　　六、上交所對科創板交易制定了特別規定，特殊性安排主要體現在哪些方面？

　　答：一是引入投資者適當性制度。個人投資者參與科創板股票交易，證券賬戶及資金賬戶的資產不低于人民幣50萬元并參與證券交易滿24個月，未滿足適當性要求投資者可通過公募基金參與科創板。

　　二是適當放寬漲跌幅限制。將科創板股票的漲跌幅限制放寬至20%。此外，為盡快形成合理價格，新股上市后的前5個交易日不設漲跌幅限制。

　　關鍵注解十四：

　　1、個人投資者參與科創板股票交易，證券賬戶及資金賬戶的資產不低于人民幣50萬元并參與證券交易滿24個月。對照后可以發現，這一門檻與融資融券、港股通、股票期權和股指期貨等創新業務的普遍要求相當。

　　2、未滿足適當性要求投資者可通過公募基金參與科創板，則是讓更專業的人，或者說讓有更多時間和資源優勢對上市企業做研究的人來幫你投資，也是成熟市場提高效率的重要規律。

　　3、新股上市后的前5個交易日不設漲跌幅限制，此后漲跌幅限制放寬至20%。這一制度安排格外引市場關注。

　　2006年開始A股即實行首日不設漲跌幅，2007年中核鈦白、宏達經編創造過超500%的首日漲幅紀錄。這仍是二級市場行情較好和新股不敗造成的結果。事實上，到2011年這個問題已經由市場自己干脆利落地解決了。八菱科技發行失敗，而當年在八菱科技之前發行的144只新股有116只出現破發。可見，改革的效應必須經過牛熊等不同市場環境的檢驗，市場具備自我糾錯的能力。

　　三是引入盤后固定價格交易。減少被動跟蹤收盤價的大額交易對盤中交易價格的沖擊。

　　四是優化融券交易機制。科創板股票自上市后首個交易日起可作為融券標的。

　　關鍵注解十五：希望強化市場博弈，避免形成過于一致的預期，從而提高市場內在穩定性，似乎是科創板一個突出的特點。

　　五是調整和優化微觀機制安排。

　　六是加強交易行為監督。

　　七、注冊制下交易所發行上市審核制度安排，堅持了什么樣的基本思路？

　　答：一是以信息披露為中心。在關注相關發行條件和上市條件的基礎上，將以信息披露為重點；審核過程，是一個提出問題、回答問題，相應地不斷豐富完善信息披露內容的互動過程。

　　關鍵注解十六：

　　一是以信息披露為中心。在關注相關發行條件和上市條件的基礎上，將以信息披露為重點，這句話是核心內容，意味著原有的一些發行條件將轉為信披要求，是成熟市場公開主義(Disclosure Philosophy)實踐的有效經驗；審核過程，是一個提出問題、回答問題，相應地不斷豐富完善信息披露內容的互動過程。根據2014年相關研究，選取50家在美上市公司為樣本，平均審核反饋輪次為4.58次，最多反饋9輪；第一輪反饋平均要提50.52個問題，最多為105個；全部反饋意見平均為82.02個，最多為217個。

　　一言以蔽之，是替投資者提出專業問題，揭開企業刻意隱瞞的內容，全市場給你定價。

　　二是推進審核公開透明。審核標準公開化，審核全程電子化審核，公布進度表，公開審核問詢和回復內容，明確審核時限。

　　關鍵注解十七：這是本次改革“第二重要”的措施，審核機構對所有公司的問詢都必須接受社會公眾的監督，上市標準公開、上市過程公開，自由裁量空間很小，制度保障盡可能的公平性；發行人和中介機構也有更明確預期，知道自己“大概行”才會提交申請，知道自己“大概不行”，就不必來闖關了。

　　三是壓嚴壓實中介責任。

　　四是加強事前事中事后全過程監管。

　　八、如何理解“充分性、一致性、可理解性”的“新三性”與“真實、準確、完整”的“老三性”之間的關系？

　　答：交易所通過“新三性”審核促進“老三性”。在發行上市審核中，交易所將以信息披露為中心，從投資者立場出發。從可理解性的角度，重點關注是否使用淺白語言，是否簡明扼要、重點突出、邏輯清晰，是否結合企業自身特點進行有針對性的信息披露，是否采用直觀、準確、易于理解的披露形式等事項。

　　關鍵注解十八：從投資者立場出發“的審核理念，是重大的進步。特別說一下”可理解性，這是公開主義理念需要克服的問題之一，即信息過載、過度披露的問題，此次改革中已給予充分的提前考慮。

　　九、科創板上市委員會與科技創新咨詢委員會的職責與功能定位是什么？

　　答：上市委：上交所發行上市審核職責由本所發審機構與上市委共同承擔。

　　咨詢委：主要是為科創板相關工作提供專業咨詢、政策建議。

　　關鍵注解十九：上交所發行上市審核職責由本所發審機構與上市委共同承擔。發審機構承擔主要職責。與過往由發審委決定發行上市申請的命運不同，科創板上市委主要審議交易所發審機構提出的審核報告，發揮監督制衡作用。咨詢委則是定位專業、專家咨詢機構。

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（文章來源：券商中國）

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