中信證券：還原初步核算數對當年GDP增速有何影響？

　　2017年以前我國年度國內生產總值核算按初步核算、初步核實和最終核實三個步驟進行。統計局在每年初發布初步核算的上年度GDP數據，初步核實在次年9月底之前完成，最終核實在隔年1月份完成。

　　經過改革之后，三個步驟調整為初步核算和最終核實兩個步驟。調整的原因主要有三個。首先，GDP核算所依據的基礎統計資料不斷豐富，核算方法逐漸完善。其次，從實際工作看，初步核實數與初步核算數差距不大。最后，因初步核實與最終核實時間間隔較短，GDP數據多次修訂給使用者帶來不便。

　　2017年GDP現價總量為比初步核算數減少了6367億元，調減的主要原因有兩點。一是統計誤差，但2017年是三大產業首次同時下調。2017年GDP中第二產業和第三產業的誤差相對較小，而第一產業的差異較大，最終核實數相較初步值調整比例超過5%。二是中國政府開始跳出GDP數字“陷阱”，存在主動調低水分數據可能。2018年各地各省開始出現下調GDP增速目標的現象，在高質量發展的理念下，地方政府淡化了GDP增長目標，更加關注經濟結構的優化。

　　還原初步核算數對當年GDP增速有何影響？上周統計局對2017年的初步核算值調減6368億元，昨日公布的2018年GDP初步核算同比為6.6%，若以調減前2017年GDP初步核算值推算，可以得到2018年GDP增速推算值6.5%，與2018年全年目標增速持平。因此可以認為統計局調增數據更多是基于統計方法本身的原因，而并非出于做高數據的動機。即便回歸統計局公布的2018年經濟數據，也并不影響我們對經濟走勢的基本判斷。

　　2018年全年消費回落幅度較2017年擴大，內需自然回升的動力不足，需要區域、產業、產權等政策改革提供動力，但政策調整到見效的長期效果需要觀察，轉型期經濟總量回落是大勢所趨，利率債是較為明確的配置對象，我們認為十年期國債收益率下行至3.0%是第一階段目標值，未來仍有進一步下行空間。

　　正文

　　2019年1月15日，統計局發布關于2017年國內生產總值(GDP)最終核實的公告。對2017年GDP數據進行了最終核實：2017年GDP現價總量為820754億元，比初步核算數減少了6367億元；按不變價格計算，比上年增長6.8%，比初步核算數下降0.1個百分點。歷史上的初步核算數與最終核算數差異何在，對后續公布的當年GDP增速有何影響？下文我們將進行詳細分析：

　　中國GDP核算過程是怎樣的？

　　2017年以前受所需基礎資料的可獲得性、時效性和全面性的影響，我國年度國內生產總值核算按初步核算、初步核實和最終核實三個步驟進行。

　　統計局在每年初發布初步核算的上年度GDP數據。由于我國季度GDP核算采用累計核算的方式， 所以1-4季度的GDP初步核算即為年度GDP初步核算。年度GDP初步核實在次年9月底之前完成。由于上一年末月份的數據尚未收集完整，依照國際慣例采用估算，因此可能出現一定偏差，需要后續數據資料進行修正和驗證，這些資料包括統計局專業統計年報資料、部分行業的年度財務資料等。年度GDP最終核實在隔年1月份完成。這是因為年度GDP初步核實之后又取得了一些新的基礎資料， 例如部分行業的年度財務資料、財政決算資料，所以需要對初步核實數據進行進一步的調整。

　　2017年1月9日，統計局發布公告，對現行的GDP核算和數據發布制度進行精簡改革，由初步核算、初步核實和最終核實三個步驟調整為初步核算和最終核實兩個步驟。

　　此次調整原因有三。首先，GDP核算所依據的基礎統計資料不斷豐富，核算方法逐漸完善。統計局推進統計改革，建立了規模以上企業一套表聯網直報制度和小微企業抽樣調查制度，改革了服務業統計制度，統計資料不斷豐富。同時統計局積極向國際標準靠攏，核算方法逐步完善，GDP初步核算數的準確性不斷提高。其次，從實際工作看，初步核實數與初步核算數差距不大，并且在開展經濟普查或者核算方法發生重大變化的年份，通常不對GDP進行初步核實，而是直接進行最終核實，因此，使得初步核實這一修訂步驟的實際意義減小。最后，因初步核實與最終核實時間間隔較短，GDP數據多次修訂給使用者帶來不便。自此之后，取消了季度與年度的GDP初步核實，季度與年度的GDP均分為初步核算與最終核實兩個步驟。

　　最終核算調高和調低年份孰多？

　　統計局1992年-2017年的GDP統計數據，從變動方向上來看，除2014年和2017年最終核實值小于初步核實值導致變動值為負，絕大多數年份變動值為正(最終核實值大于最初核算值)。從變動幅度來看，初步核算與最終核實之間的差距最大值為2017年的2.8%，自此之后變動幅度相比2007年以前明顯縮減。2007年的前十年間(1997年-2006年)變動幅度在0.5%以上的年份有8年，2007年以后十年間(2008年-2017年)變動幅度在0.5%以上的年份僅有兩年。2015、2016兩年差距縮至為0,2017年兩者差距為0.1%。

　　2017年調低的原因是什么？

　　1月18日，統計局發布公告，經最終核實，2017年GDP現價總量為820754億元，比初步核算數減少了6367億元，我們認為調減的主要原因有兩點。

　　一是統計誤差，但2017年是三大產業首次同時下調。前文述及，最終核實GDP擁有更多可供估算和比對的資料，因此能夠修正前期存在重復計算或遺漏的數據。2017年GDP中第二產業和第三產業的誤差相對較小，而第一產業的差異較大，最終核實數相較初步值調整比例超過5%。從各產業自身來看，第一產業在2003年就出現首次下修，2005年后基本全為下修，其中2017年調整幅度較大，同時2017年是第二產業首次出現下修，但幅度較小。過去統計標準常常滯后于新型服務業業態，因此最終核實往往需要對第三產業上修，對第三產業的下修主要出現在2016和2017年，但幅度較小。可以判斷當前GDP統計方法可能對應第一產業的計算誤差相對比較大，這可能是由于農業統計較為分散、統計數據缺乏的原因。

　　二是中國政府開始跳出GDP數字“陷阱”，存在主動調低水分數據可能。2018年各地各省開始出現下調GDP增速目標的現象，在高質量發展的理念下，地方政府淡化了GDP增長目標，更加關注經濟結構的優化，因此在最終核實之前，也存在主動調低水分數據的可能。從下表可以看出，各地GDP目標都在下降，且首次出現了目標區間。

　　還原初步核算數對當年GDP增速有何影響？

　　若按照修正前上一年初步核算數調整，在此基礎上推算出本年初步核算增速推測值與實際公布的初步核算增速有何差異？經過簡單推導，我們得出基于上一年初步核算數值計算出的GDP增速推算值的計算公式為：

　　例如，2018年GDP增速推算值可由2018年初步核算同比乘以2017年最終核實數與最初核算數的比值求得。

　　通過觀測1992年至2018年的數據，我們發現，除2016年和2017年最終核實數與對最初核算數的差值為負外(最終核實數小于初步核算數)，其余年份最終核實數均大于初步核算數。2016年的初步核算數調減541.5億元，2017年的GDP增速推算值與實際公布的初步核算同比均為6.9%，看似調整上一年的初步核算數對今年初步核算同比沒有影響，這是因為2016年調減的量比較小，對比其他年份的調減均在千億、萬億級別。

　　上周統計局對2017年的初步核算值調減6368億元，昨日公布的2018年GDP初步核算同比為6.6%，若以調減前2017年GDP初步核算值推算，可以得到2018年GDP增速推算值6.5%，與2018年全年目標增速持平。

　　經濟增速持續回落，收益率下行源動力未熄

　　根據前文推算，調減前2018年GDP增速約為6.5%，與2018年初設定的經濟增長目標一致，因此可以認為統計局調增數據更多是基于統計方法本身的原因，而并非出于做高數據的動機。即便回歸統計局公布的2018年經濟數據，也并不影響我們對經濟走勢的基本判斷。

　　2018年四季度經濟增速延續小幅下滑，全年GDP增速6.6%，投資、消費、出口三大項增速悉數回落，其中人民幣計價出口增速降幅最大。當前固定資產投資增速基本企穩，年初地產強基建弱的格局正在轉換，制造業是全年投資的重要貢獻力量，但受盈利趨緩和高基數影響后續可能回落。全年消費回落幅度較2017年擴大，值得關注的是，2018年出生人數創下1961年以來新低，增速降至建國以來最低水平，內需自然回升的動力不足，需要區域、產業、產權等政策改革提供動力，但政策調整到見效的長期效果需要觀察，轉型期經濟總量回落是大勢所趨，利率債是較為明確的配置對象，我們認為十年期國債收益率下行至3.0%是第一階段目標值，未來仍有進一步下行空間。

（文章來源：明晰筆談）

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