國君策略李少君：2019年A股春季躁動會如何演繹？

　　導讀

　　回顧2010-2018年歷年春季躁動行情，風險偏好提升是主驅動。當前整體宏觀環境與2012年具有相似性，而市場預期相對更弱。躁動仍會有，但空間及持續性相對有限。

　　摘要

　　經濟下行趨勢中的春季躁動：2010-2018年均發生了春季躁動行情，平均時長約40個交易日，平均漲幅為16%，其中12月、2月是漲幅主要貢獻月份。市場風險偏好提升驅動風險溢價降低是春季躁動行情驅動的主導力量。各類行情趨勢中均發生了春季躁動行情。

　　春季躁動傳統邏輯與結構表現再檢視： 1)盈利端預期的改善，春季開工旺季的到來，經濟動能預期會改善，開年信貸數據或會走強，而1月份宏觀經濟數據空窗期為這一預期升溫發酵創造條件。2)年末由于提現因素等方面的影響，銀行系統趨向資金緊張，而春節之后流動性回流，資本市場流動性將趨向于改善；3)機構投資者存在著跨年度布局的需求，有利于提升市場交易活躍度。4)每年11月到12月舉行的中央經濟工作會議，3月份左右召開“兩會”，圍繞會議可能出現的超預期因素，一般被認為是春季躁動行情展開的重要線索。

　　從市場分歧彌合視角出發的春季躁動理解：1)2010年起于經濟過熱，終于調控政策加碼；2)2011年起于調控政策效果，終于經濟下行明確；3)2012年起于經濟改善持續性，終于經濟掉頭向下；4)2013年起于經濟底是否已現，終于流動性沖擊；5)2016年起于情緒短期修復，終于海外股市下跌沖擊；6)2017年起于估值修復與漲價，終于金融監管沖擊；7)2018年起于龍頭白馬行情極致化，終于海外沖擊。

　　2019年，春季躁動會如何演繹？從傳統的春季躁動邏輯來看，當前仍然成立且正在演進中，春季躁動行情在2019年仍有望展開，而作為試金石來源主要還是內生性融資緊縮改善效果。從市場表現、經濟周期、政策底出現三個視角看，相較2012年宏觀環境，當前具有相似性，但預期要更偏悲觀。從市場預期來看，一方面是經濟下行趨勢，盈利增速繼續下修的風險，另一方面是政策寬松對沖，且進一步寬松預期升溫驅動風險偏好，同樣面臨著政策對沖發力節奏與經濟下行節奏之間的賽跑局面，從這一角度看本輪的春季躁動空間以及持續性預計相對較弱。

　　風險偏好有限提升，執兩端把握躁動行情。市場預期將會存在著反復，風險偏好也僅是有限提升。從行業配置選擇方面看，一方面投資者仍應高度重視配置板塊防御屬性，更加看好類債資產，重點關注金融地產低估值龍頭，公用事業、黃金、必需消費品以及高股息個股等領域，另一方面是在市場風險偏好提升過程中，彈性更好的板塊。一是周期漲價品，重點關注煤炭、鋼鐵、有色等流動性敏感板塊，以及化工高景氣細分子領域，二是穩增長與經濟轉型交叉領域的新基建板塊，后續有望成為產業政策支持催化重點，重點關注5G、人工智能、工業互聯網、物聯網。

　　目錄和表目

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　　經濟下行趨勢中的春季躁動

　　2010-2018年均發生了春季躁動行情，平均時長約40個交易日，平均漲幅為16%，其中12月、2月是漲幅主要貢獻月份。自2010年開始，中國經濟進入下行通道之中，而在這一過程中，每年開年前后卻都會產生所謂的“春季躁動”行情(其中2015年為牛市具有特殊性，后續分析中該次行情終點設為季末3月31日)。一般認為驅動行情展開的因素有：1)經濟數據空窗期疊加春季開工預期；2)流動性由年末偏緊趨于改善，銀行提前放貸發力預期；3)“兩會”提供新的主題熱點；4)機構投資者布局調倉。從2010年-2018年各季度、月度漲跌幅表現來看，春季躁動行情表現顯著，其中12月、2月是春季躁動行情漲幅的主要貢獻月份。值得一提的是，市場所謂“五窮六絕七翻身”的說法顯示出一定合理性。以階段低點作為春季躁動行情展開的起點可以看到，春季躁動延續的市場為18到53個交易日不等，漲幅為6.1%-47.2%，平均時長為41個交易日，平均漲幅為16.3%。以階段低點為時點基準，同步標準化處理后得到均值情形，春季躁動持續50個交易日，漲幅為13.4%。

　　市場風險偏好提升驅動風險溢價降低是春季躁動行情驅動的主導力量。從DDM模型盈利、無風險利率、風險溢價三要素驅動視角出發，對歷年春季躁動的漲幅進行分拆可以發現，除了2010年、2011年經濟處于下行階段初期盈利貢獻較多之外，其他年份盈利貢獻幾乎可以忽略不計，市場上漲的驅動基本上由估值提升貢獻，而考察春季躁動期初和期末無風險利率的變化可以看到，在大部分春季躁動期間無風險利率均呈現出微弱上升的，估值的提升主要由風險溢價的下降貢獻。由此來看，對于春季躁動的考察的重點應該放在驅動市場風險偏好提升的因素層面。

　　各類行情趨勢中均發生了春季躁動行情。以春季躁動行情與此前市場走勢之間關系，可以看到在不同的行情趨勢之中，春季躁動均有發生的可能：1)下行趨勢：2014年、2016年、2018年、2012年；2)區間震蕩：2010年、2011年、2017年；3)上行趨勢：2015年、2013年。從時間序列表現為：震蕩格局(2010年、2011年)→下行趨勢(2012年)→上行趨勢(2013年)→下行趨勢(2014年)→上行趨勢(2015年)→震蕩格局(2017年、2018年)。從行業風格指數在歷次春季躁動中相對表現來看周期成長要相對較強，從平均漲幅來看，周期>成長>消費>金融>穩定。結合歷次春季躁動中行業平均漲跌幅以及相對排名表現來看，建材、煤炭、有色、建筑、機械，計算機、電子、紡織服裝、家電表現相對較強。

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　　對于春季躁動傳統邏輯與結構表現再檢視

　　一般認為春季躁動的展開有幾個基本利好因素：1)盈利端預期的改善，春季開工旺季的到來，經濟動能預期會改善，開年信貸數據或會走強，而1月份宏觀經濟數據空窗期為這一預期升溫發酵創造條件。2)年末由于提現因素等方面的影響，銀行系統趨向資金緊張，而春節之后流動性回流，資本市場流動性將趨向于改善；3)機構投資者存在著跨年度布局的需求，有利于提升市場交易活躍度。4)每年11月到12月舉行的中央經濟工作會議，3月份左右召開“兩會”，圍繞會議可能出現的超預期因素，一般被認為是春季躁動行情展開的重要線索。以下我們重點考察其中經濟、市場因素在歷年中的真實表現。

　　春季新開工預期：每年1-2月主要經濟數據集中在2月發布，可供市場參考的主要是金融數據以及經濟高頻數據。隨著春季結束返工，市場預計隨著新開工的到來，經濟動能將會趨于改善，盡管對于新開工成色市場會有分歧，但短期無法證偽或證真，由此為春季躁動展開創造了條件。從六大集團耗煤量來看，春節前約兩周開始顯著下降，而在春節后一個月恢復到正常水平，螺紋鋼庫存顯示春節前兩月庫存開始上升，這一過程延續至春節后一個月，隨后開始持續下降。春節之后一個月經濟活動開始恢復，而相關基建等項目也正式開始，在經濟重新恢復運行的過程中，相關高頻數據整體是趨于改善的，由此將有利于維護市場情緒向好。

　　跨年流動性的寬松變化：由于臨近春節，居民企業部門的取現需求加大，政府財政年末凈支出擴大導致財政存款季節性減少等原因，跨年流動性會趨于緊張。而隨著春節時點的過去，流動性回流將會明顯改善資金緊張程度。流動性層面的改善結合金融數據的改善，使得市場產生貨幣政策層面態度偏友好的解讀，短期之內疊加經濟高頻數據的平穩改善，有利于支撐市場風險偏好的提升。

　　金融機構的貸款搶先投放：銀行信貸投放層面存在著“早投放早受益”的動機，信貸季度投放比例一般按照“三三二二”分布，一般一季度一月份信貸數據相對較強，由此有利于市場情緒的提振。從2010-2018年四個季度信貸投放占比看，分別為32%、26%、23%、19%，從月度信貸投放占比均值看，一季度最高為15%，節奏上看三月、六月、九月、十一月信貸投放力度會略升。值得注意的是，僅僅從信貸投放量來考量會傾向于高估金融支持力度。2016年12月金融去杠桿展開后，人民幣貸款在社融中占比顯著提升，而非標融資處于萎縮狀態。因此，相對新增人民幣貸款數據表現，實際金融支持力度要偏弱一些。

　　2009年在人們對于“四萬億”政策力度與效果的懷疑中經濟出現改善。信貸數據、基建、地產投資、制造業數據陸續出現改善，股市在上半年不斷上漲。8月份的回調使得市場關于牛市回歸的幻想破滅，對于金融危機影響尚未消除，二次探底的擔憂始終縈繞在市場上空。此種氛圍下，市場9月到11月卻由2640點上漲到3300點。進入11月，一是11月25日迪拜償債危機推升國際經濟二次探底擔憂，但后續并未進一步發酵，二是12月中央經濟工作會議定調“調結構，防通脹”，市場對于貨幣政策收緊、加息預期升溫。市場分歧主要來自于經濟過熱的真偽以及調控政策的節奏和力度。前期相關景氣高漲周期板塊已經均有所表現，市場選擇了出口(12月增速轉正)以及戰略新興產業(政策催化)邊際增量方向，電子、計算機、有色、輕工、紡織、汽車、醫藥等行業表現突出。

　　進入4月，一方面GDP、CPI數據明確了經濟過熱，另一方面政策層面不斷收緊，如個人住房轉讓營業稅征免時限由2年恢復5年、上調準備金率、國十一條、新國十條等，市場進入下跌趨勢中，而滬深300股指期貨的放開為賣股票空股指操作創造了條件。在春季躁動行情中，低估值、大盤股下跌更多，顯示了市場對于傳統行業新興信心的減弱。值得指出的是，本輪春季躁動行情是在2009年12月開始的希臘債務危機凸顯，并蔓延至葡萄牙、意大利、愛爾蘭和西班牙過程中展開的。

　　3.2。 2011年(2011.1.25-2011.4.18)：起于調控政策效果，終于經濟下行明確

　　2010年一季度“四萬億”刺激效果見到高點，調控政策不斷加強，經濟過熱徹底扭轉，基建、工業增長顯著下行，金融數據也持續緊縮，市場擔憂經濟二次回落，市場從4月下跌到7月。此后，政策由壓轉保，重新強調“經濟平穩較快發展”的前提(經濟形勢座談會、中央政治局會議)，經濟層面庫存周期重新回升，美國推出Q2，市場對于4月以來經濟回落見底預期升溫，股市上漲至11月初。受國際大宗價格大漲疊加國內洪澇災害影響，2010年CPI持續上行，11月達到5.1%，政策層面加息升準進入緊縮。經濟似乎仍在延續強勢，市場焦點在于經濟調控影響程度，2011年1月之后，重卡銷售數變差，而挖掘機銷量創出新高，此產生了“重卡、工程機械之爭”。4月下旬工程機械迅速回落終結，市場對經濟下滑趨勢形成一致。

　　庫存周期重新開啟前后2010年周期經歷了兩輪表現，而在中間階段消費成長則成為主主角，并延續強勢。春季躁動市場選擇繼續強勢的周期類品種，建材、鋼鐵、化工、煤炭、有色表現居前，而輕工、防止、家電等消費行業表現也靠前。從大小盤、估值風格來看，市場相對均衡，可能庫存周期重新回升之下，市場對于傳統行業偏好重新回升有關。從主題線索來看政策亮點，如農田水利、高鐵，以及周期漲價品種相關板塊表現相對亮眼。

　　3.3。 2012年(2012.1.5-2012.3.2)：起于經濟改善持續性，終于經濟掉頭向下

　　調控政策持續發力，2011年前三季度呈現出經濟增速下行，而通脹延續強勢的“類滯脹”局面，基建在一季度之后快速下滑，主權債務危機影響下出口持續下滑。通脹成為上半年市場關注焦點，政策層面加息、提高準備金率持續推進，CPI同比在2011年7月達到6.45%，6月底溫總理表示“通脹可控”，市場出現為期半月反彈，此后通脹進入下行趨勢中。正當市場情緒企穩，美股短期暴跌，8月標普下調美債評級觸發市場進一步下調，持續到9月份。美聯儲實行“扭曲操作”，國內經濟持續回落市場對于政策放松預期升溫。11月降準但市場情緒仍然偏于敏感，重慶啤酒復牌11個跌停觸發市場小票急劇下跌。市場經歷了大幅回調，海外歐央行提出LTRO緩解歐債危機，國內政策放松預期高漲，PMI、金融信貸數據表現較好，市場分歧焦點在于經濟基本面改善是否持續下去。2012年一季度GDP較前值下降0.7%至8.1%，4月份工業增加值同比降至個位數9.4%。雖然證監會推行金融改革是的市場改革進一步擴大預期升溫，但最終并未改變五月后市場下跌趨勢。

　　2012年春季躁動是在經濟下行節奏與政策發力節奏賽跑之中展開的，政策層面金融改革下金融股表現最為強勢，而避險防御下消費表現其次。從整體上來看，低估值、大盤股要表現稍強，金融持續走強下，周期→成長→消費輪動。從行業來看，流動性寬松高彈性、金改、防御避險相關板塊是重點，有色、煤炭、地產、非銀、食品飲料、家電、建筑、電子、汽車表現相對較強。

　　3.4。 2013年(2012.12.3-2013.2.6)：起于經濟底是否已現，終于流動性沖擊

　　回顧來看，政策的放松逐漸見效是貫穿2012年的主線，而上證綜指卻從5月一直下跌到12月7月初的“建國底”(1949.46)。自2011年12月到2012年5月降準三次共1.5%，2012年6月-7月連續兩次降息。從“政策底-金融底-經濟底”視角來看：1)政策底在2011年11月正式確立；2)金融底從量的角度看，2012年信用擴張主要以信用債、信托為主要方式，新增人民幣貸款在3月之后持續下降，社融總量在2011年9月見底，M2增速2012年1月見底，從價的角度看2012年初廣譜利率已經開始進入下行趨勢中；3)從經濟底來看，PMI、工業增加值、工業企業利潤等綜合顯示在2012年三季度見到，但是庫存周期仍需等到2013年底才見到。國際層面，9月歐央行推出購債計劃，美國推出QE3。客觀而言，2012年11月市場底部已經出現了。下半年各省市相繼出臺了投資計劃，11月十八大召開提出創新驅動、制度紅利，市場迅速上漲回到年初水平。

　　本輪春季躁動顯示出市場的極度悲觀，表現為市場反應的滯后性。一方面可能是經濟數據改善趨勢并不明確，另一方面是7月之后階段性的廣譜利率上行，市場降準預期落空，市場思維整體維持在經濟繼續探底定式下。交投的低迷，一旦風險偏好上升市場表現出快速拉升，兩個月漲幅超過20%。從階段行情風格來看，并未顯示出明確傾向，而從行業來看一或是配置需求，二是創業板強勢影響，金融、成長板塊表現明顯更強，銀行、非銀、TMT、軍工、醫藥表現靠前。不同于此前躁動行情含有“僥幸落空”的意味，本輪行情主要受“錢荒”沖擊而告一段落，實際上創業板在短暫回調之后，又繼續創出新高，隨后迎來2014-2015年大牛市。

　　3.5。 2016年(2016.1.28-2016.4.14)：起于情緒短期修復，終于海外股市下跌沖擊

　　2014-2015年牛市在6月結束， 7-8月監管層相關救市政策與措施密集出臺，暫停IPO、禁止期指裸空、證金匯金增持、券商集體救市、降準降息、上市公司“五選一”等等，市場段短暫企穩。8月11日匯改，匯率大幅波動，所謂“蒙代爾不可能三角”使得匯率與資本外流壓力成為市場關注焦點，市場在脆弱情緒下下跌到8月底。在6月到9月間，市場見證了從“千股跌停”到“千股漲停”。風險的釋放、貨幣寬松繼續延續、深化國改指導意見印發、十三五規劃建議公布，市場在8-12月回升。12月美聯儲宣布加息正式開啟加息周期，匯率貶值、資本外流擔憂重起。2016年開年市場下挫觸發剛剛生效的“熔斷”機制，磁吸效應引發市場連鎖反應，雖然“熔斷”機制僅存在三天即被取消，市場繼續下跌至1月底。

　　2015年12月中央經濟工作會議定調供給側結構性改革，“三去一降一補”，而1月信貸卻創出天量，一系列穩增長政策出臺。市場對于中央政策處于不明晰狀態。海外資本市場春節期間大跌，市場情緒悲觀，“降低收益預期”成為熱門詞，短期市場的回升被認為是兩會維穩。此后由于資金面偏緊，加上海外股市大跌，市場下跌。實際上，經濟已顯出改善跡象，但市場信心仍脆弱。由于經濟、政策方向均不明晰，市場風格并未顯示出明顯傾向。從行業風格來看，周期、成長相對較強，具體行業層面并未顯示出明確線索，有色、紡織、通信、汽車、建材、化工等表現靠前。

　　3.6。 2017年(2017.1.19-2017.4.11)：起于估值修復與漲價，終于金融監管沖擊

　　相對“供給側結構性改革”影響的認識，需求端的好轉首先為市場所意識到，GDP企穩、地產投資和工業企業利潤回升，國際大宗商品價格也回升。2016年3月PPI開始回升，工業企業利潤也企穩回升，到7月工業企業庫存周期開啟。事后來看本輪需求改善對應著中美庫存周期共振展開，2017年繼續弱勢延續，由此從需求端支撐了市場兩年相對強勢。2016年下半年，一方面是去產能影響已逐漸清晰顯現，經濟改善仍在延續。2016年煉鋼產能退出超過6500萬噸，煤炭產能退出超過1.9億噸。中國煤炭工業協會數據顯示，2016年全國煤炭企業補貼后的利潤總額為320.8億元，同比增長363.7%，2015年同期凈虧42.9億元；中鋼協數據顯示，2016年中鋼協會員鋼鐵企業利潤總額303.78億元，同比扭虧為盈，虧損面和虧損額大幅下降。另一方面是7月末政策局7月末政治局會議提及抑制資產泡沫，10月份地產調控收緊。此外，資金空轉使得銀行對非銀機構凈負債顯著擴張，貨幣進一步寬松受到抑制，證監會喊話保險公司舉牌，12月經濟工作會議強調把防范金融風險放到更加重要的位置，金融股拋售帶動市場下跌。2016年上半年來看，周期、消費表現較強，而下半年市場盡管繼續維持強勢，但行業風格指數均偏于弱勢，其核心原因在于行業內部分化開始顯現，相對行業屬性而言，市場更加關注個股的行業地位屬性，上證50相對中證1000的強勢格局由此逐漸強化。

　　2016年整體來看處于經濟改善趨勢之中，市場關注點重點放在周期品價格的強勢，但需求端卻并未表現出對應的強勢，供給側的變化尚未引起充分的重視。全年海外英國脫歐、美國大選對于市場形成短期的擾動，但并未改變市場方向。2017年春季躁動中大盤股強勢為市場所關注，市場為主題性行情所主導，新疆基建、一帶一路、雄安表現亮眼，行業層面地產、銀行、石油石化、家電、餐飲旅游、食品飲料、煤炭、非銀、鋼鐵等表現較好。3、4月份監管部門密集發文，金融監管驟然加強，資管新規出臺預期升溫，市場進入下跌趨勢中。

　　3.7。 2018年(2017.12.27-2018.1.24)：起于龍頭白馬行情極致化，終于海外沖擊

　　2017年市場可以簡單分為兩個半場，上半場是起于2016年末的金融去杠桿加緊落地，實際上這條主線一直延續至2018年4月資管新規落地，擴展到資產端去杠桿，下半場是始于2015年末的去產能見效，上游周期品板塊業績顯著改善，行業集中度提升也為市場廣泛關注。經過年初的金融監管疾風驟雨，市場下跌到5月，隨后5-11月市場持續上漲，從行業層面來看，食品飲料、家電、電子、非銀、鋼鐵、煤炭表現居前，但在所謂的“漂亮50，要命3000”格局下，行業風格層面并不十分明晰，而在9月之后金融、消費明顯要更強一些。結構性行情的強勢使得市場樂觀情緒高漲，市場思維認識上，基于結構調整后經濟活力煥發觀點，有人認為經濟進入新周期，基于國內外設備投資支出持續上行觀點，有人認為是全球朱格拉周期開啟。

　　2018年春季躁動將集中度提升邏輯發展到極致，一是在金融去杠桿下，大型銀行風險更低，二是利率持續上行，并產生倒掛加劇情形，市場關于存貸款基準率加息預期升溫。由此，在銀行帶動下，上證50進入最后的瘋狂，而市場尚在猜測行情是否會向二線龍頭擴散。2月初美股大幅下挫，激進情緒帶動的A股躁動行情以暴跌終結。此后，在融資內生性緊縮內外抑制下，市場經歷了慘烈的2018年。

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　　2019年，春季躁動會如何演繹？

　　2018年市場始終關注的兩條風險主線是貿易沖突以及內生性融資緊縮。G20會議期間中美達成90天談判共識，預計在3月之前將整體維持緩和態勢，市場階段性關注重點轉向國內。當前市場對于經濟下行，企業盈利增速下修仍存在擔憂，而政策層面已經開始顯現出對沖加碼的態勢。從宏觀環境角度看，與2012年有一定的類似之處，市場分歧的焦點或在盈利下行的節奏與政策發力節奏之間的賽跑，但從市場預期的角度看，2012年市場或略傾向于經濟改善具有延續性，而當前市場一方面對于寬貨幣向寬信用的傳導效果持有偏謹慎的態度，另一方面對政策的持續加碼推升市場風險偏好存有憧憬。

　　從傳統的春季躁動邏輯來看，當前仍然成立且正在演進中。從春季新開工預期來看，受冬季廢鋼不足及部分電爐廠補庫影響，鋼鐵現貨價格獲得支撐，冬儲意愿邊際抬升，而煤炭短期供給端受神木礦難事件影響，需求端仍然維持相對平穩，價格也維持相對強勢，有利于春季開工預期的延續。從金融數據來看，一是社融、M2數據在年末改善，非標融資降幅收窄；二是降準以及央行公開市場操作維持市場流動性友好，債券市場利差有所收窄。盡管市場對于寬貨幣向寬信用傳導效果仍存疑慮，但邊際上變化使得貨幣政策傳導效果短期無法證偽。從市場流動性來看，近期央行加大公開市場凈投放力度，有效對沖春節季節性流動性緊張。從政策層面預期來看，市場對于穩增長加碼、科創板設立預期下新經濟政策紅利、對外開放加速推進、國企改革深化等預期持續升溫。除此之外，經歷2018年市場的持續回調，投資者對于股市配置價值提升邏輯關注度提升。綜合來看，傳統邏輯驅動下的春季躁動行情在2019年仍有望展開，而作為試金石來源主要還內生性融資緊縮改善效果。

　　相較2012年宏觀環境，當前具有相似性，但預期要更偏悲觀。市場對于后市演化的預期主要從所謂政策底-金融底-經濟底的傳導路徑進行理解。對于2012年我們會發現有以下相似之處：1)從市場表現來看，2011年和2018年均經歷了全年的下跌；2)從經濟周期角度看，2011年與2018年均處于一輪庫存周期的尾聲；3)從政策底來看，2011年11月降準正式確立，而2018年7月之后政策層面明顯轉向友好。但是，從寬貨幣到寬信用，最終到經濟動能的傳導來看，當前傳導效果要顯著弱于2012年。而從外圍環境來看，2012年市場受到全球經濟復蘇不穩定，而美歐央行貨幣政策處于寬松趨勢中，而當前是全球經濟有放緩趨勢，美歐央行貨幣政策處于緊縮趨勢中，但有節奏放緩預期。如果是從強化周期力量的角度來看，并不會從根本上影響我們的這種對比結論。從市場預期來看，一方面是經濟下行趨勢，盈利增速繼續下修的風險，另一方面是政策寬松對沖，且進一步寬松預期升溫驅動風險偏好，同樣面臨著政策對沖發力節奏與經濟下行節奏之間的賽跑局面，從這一角度看本輪的春季躁動空間以及持續性預計相對較弱。

　　風險偏好有限提升，執兩端把握躁動行情。一方面是穩增長政策加碼利好傳統行情，另一方面是新經濟符合經濟轉型方向，但短期存在著商譽減值等問題。所以本輪躁動的風格來看預計不會具有明確的偏向性。從行業配置選擇方面看，在風險因素始終存在情況下，市場預期將會存在著反復，風險偏好也僅是有限提升。由此，一方面投資者仍應高度重視配置板塊防御屬性，更加看好類債資產，重點關注金融地產低估值龍頭，公用事業、黃金、必需消費品以及高股息個股等領域，另一方面是在市場風險偏好提升過程中，彈性更好的板塊。一是周期漲價品，重點關注煤炭、鋼鐵、有色等流動性敏感板塊，以及化工高景氣細分子領域，二是穩增長與經濟轉型交叉領域的新基建板塊，后續有望成為產業政策支持催化重點，重點關注5G、人工智能、工業互聯網、物聯網。

（文章來源：國泰君安）

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