疏通政策傳導機制 央行凝心聚力寬信用

　　今年的貨幣政策工具箱很充實，央行可根據實體經濟、金融機構需要靈活安排，且創新型貨幣政策工具推出和使用的空間都很大。通過加強監管引領，打通貨幣政策傳導機制，預計2019年信貸增速同比將升至13.5%至14.0%區間，高技術制造業投資將獲得超過20%以上的增長。

　　新年伊始，央行決定將普惠金融定向降準小型和微型企業貸款考核標準由“單戶授信小于500萬元”調整為“單戶授信小于1000萬元”，并下調金融機構存款準備金率1個百分點，其中1月15日和1月25日分別下調0.5個百分點，同時，一季度到期的中期借貸便利(MLF)不再續做。

　　這一連串政策舉措，可凈釋放長期資金約8000億元，而這8000億元長期增量資金能有效增加小微、民營企業等實體經濟貸款資金來源。置換MLF每年還可直接降低相關銀行付息成本約200億元，通過銀行傳導有利于實體經濟降成本。這實際是用寬貨幣措施來進一步推動寬信用。這顯示管理層在新的一年或會凝心聚力寬信用，疏通寬貨幣向寬信用的傳導。

　　央行投放基礎貨幣，商業銀行進行信用創造，實體經濟獲得流動性，是貨幣向信用傳導的基本機理。換言之，央行投放基礎貨幣的過程就是寬貨幣的過程，基礎貨幣的放松會致使銀行信貸業務的增加，進而提升M2和社融規模。如果加入金融市場因素，則貨幣政策傳導途徑通常有三個基本環節，其順序是：從央行到商業銀行等金融機構和金融市場。央行貨幣政策工具操作，首先影響商業銀行等金融機構的準備金、融資成本、信用能力和行為，以及金融市場上貨幣供給與需求狀況。商業銀行等金融機構根據央行的政策操作調整自己的行為，從而對各類經濟行為主體的消費、儲蓄、投資等經濟活動產生影響。而傳統貨幣寬松政策的方式主要有兩種：一是價格型寬松，即央行通過壓低基準利率改變市場主體風險偏好提高貨幣乘數從而刺激信用貨幣擴張；二是數量型寬松，即央行通過公開市場操作直接向市場注入流動性。大家看到，加強引導資金流向、疏通寬貨幣向寬信用的傳導在2018年就已開始了。央行4次降準，所釋放的流動性規模分別為4500億元、4000億元、7000億元和7500億元。前三季度累計開展中期借貸便利操作(MLF)40740億元，期限均為1年。上月19日，央行宣布創設定向中期借貸便利(TMLF)，定向支持金融機構向民企和小微企業貸款，疏通寬貨幣向寬信用的傳導。此外，央行還通過加大對小微企業的再貸款、再貼現力度，創設民營企業債券融資支持工具、在MPA中增加對小微企業融資評估指標等寬信用方式增強政策效果，使流動性從“合理穩定”到“合理充裕”，從貨幣政策傳導渠道的上游為寬信用創造條件。

　　不過，整體來看，2018年寬貨幣向寬信用的傳導效果還尚未完全顯現。專家分析主要原因在于：首先，在資金供給方面，金融嚴監管迫使表外融資渠道收縮，而受銀行風控標準、存款低增及存準率偏高等因素制約，表外融資難以順暢轉入表內，這直接造成此前嚴重依賴表外融資的企業出現流動性困難，緊信用效應凸顯；同時，在實體經濟下行壓力增大及流動性新規約束下，銀行風險偏好下降，流動性偏好上升，銀行加大正常信貸投放的內在動力不足。其次，2018年貨幣政策傳導受到一定制約，也從一個側面反映出本輪貨幣政策向寬松方向調整屬微調性質，仍保持在穩健中性軌道上。再次，貨幣政策傳導不暢也有一些與監管政策相關的“技術性”原因。比如，盡管貨幣市場流動性合理充裕，但央行通過OMO等公開市場操作工具投放的都是中短期資金，而凈穩定資金比例(NSFR)等監管指標限制了商業銀行用中短期資金放長期貸款，期限錯配導致銀行信貸投放能力受限。還有，股市、債市作為實體經濟融資的重要渠道，行情不振，直接影響了社會融資規模的增長。另外，資管新規下，銀行大量表外資產回歸表內，既占信貸額度，也占資本，因此，銀行有很大的補充資本金需要，但除了利潤留存之外，銀行其他的資本補充渠道很少。這樣一來，盡管上游形成“合理充裕”格局，但中游的信用渠道并未完全正常打開，自然影響了寬信用的力度。

　　最近召開的央行工作會議強調，保持穩健的貨幣政策松緊適度，并將進一步強化逆周期調節，保持流動性合理充裕和市場利率水平合理穩定。加強政策溝通協調，平衡好總量指標和結構指標，切實疏通貨幣政策傳導機制。而且，還要按照市場化法治化原則，繼續運用各種政策工具，從債券、信貸、股權等方面引導金融機構加大對民營企業小微企業支持力度。在此尤其值得一提的是，穩妥推進利率“兩軌并一軌”，也就是推動存貸款基準利率和貨幣市場利率逐漸統一或并軌，完善市場化的利率形成、調控和傳導機制。無疑，今年的貨幣政策工具箱很充實，央行可根據實體經濟、金融機構需要靈活安排，且創新型貨幣政策工具推出和使用的空間都很大。

　　通過加強監管引領，搶先手，占先機，增強主動調控的能力，打通貨幣政策傳導機制，預計2019年信貸增速同比將升至13.5%至14.0%區間，社融增速或能達到12%，全年社融增量在22.5萬億左右，全國基建投資增速將回復至20%以上的水平。雖然制造業投資受基數效應的作用上升空間有限，但高技術制造業投資將獲得超過20%以上的高速增長。另外，約1.5萬億的減稅降費成效將助力市場主體輕裝前行。相信不久，寬信用會取得令市場滿意的效果。

（文章來源：上海證券報）

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