招商策略：陸股通持股調倉全景圖 主板占比呈上漲趨勢

　　從歷史數據來看，A股走勢對外資流向具有直接影響，并且隔夜美股市場的大幅調整容易引起次日外資流出。2018年A股持續下調，全年慘淡收官，但受益于A股納入MSCI，外資逆市加倉，全年累計凈流入2942.18億元，成為A股市場主要增量資金。

　　外資持股占比持續攀升。截至2018年9月末，境外機構和個人持股規模達12784.87億元，占同期A股自由流通股市值的比例為6.73%，較年初的5.16%提升不止1.5個百分點；其中，通過陸股通持股約占外資持股總規模的56.2%。

　　從陸股通持股的板塊分布來看，2018年主板占比總體呈現上漲趨勢，創業板占比小幅提升，而中小板占比則持續收縮。截至年末，主板持股市值占比84.37%，較年初上升2.16%；中小企業板占比12.44%，全年下降2.88%；創業板占比3.19%，全年微升0.72%。

　　行業配比方面，2018年金融地產類行業配比增幅最大(+4.52%)，銀行、非銀和房地產占比全面提升。資源品類占比增加2.37%，其中建筑材料是增幅的主要來源(1.05%)。中游制造業提高1.71%，其中機械設備提高0.85%。消費服務配比降幅最高(-4.56%)，源于家電占比的大幅下降。受電子行業占比大幅下降(-3.58%)影響，TMT行業配比持續下滑 (-3.08%)。醫藥配比全年下降1%。

　　從陸股通凈流入額的行業分布來看，2018年食品飲料行業凈買入規模最高，累計達569億元；其次為銀行和非銀等金融行業，分別買入346億元和287億元。醫藥和家電分別凈買入185和145億元；電子凈買入157億元。由此來看，家電、電子、醫藥等行業市值占比在2018年的大幅下降一定程度是由于行業下調對應資產價值縮水進而占比下降。

　　陸股通調倉，消費金融是主旋律，同時直接受各行業市場表現影響。外資對消費和金融類行業表現出持續的偏好，只有2月金融下調和10月消費重挫時進行減倉。在年初2~3月的成長股行情中，加倉TMT行業，但之后逐漸降溫。7月和9月以鋼鐵、建材、采掘等為代表的周期類行業漲幅居前，外資相應增加對上游資源品類的配置。11月以來，電氣設備表現強勢，部分個股連創新高，吸引外資積極加倉。

　　2018年12月，持股占比增幅較大包括食品飲料和公共事業，分別提升0.6%和0.5%；占比降幅較高的為醫藥生物，占比下降1.6%。從二級行業來看，加倉比例最高的行業為銀行Ⅱ，加倉比例為0.71%，其次為保險Ⅱ和房地產開發Ⅱ，加倉比例均不低于0.15%。減倉幅度較大的行業為化學制藥，減倉比例為0.36%。個股方面，凈買入規模最高的為招商銀行，凈買入25.25億元；其次為中國平安，累計凈買入18.61億元。凈賣出規模最高的為恒瑞醫藥，累計凈賣出19.17億元。

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　　北上資金流向與持股規模

　　回顧2018年，外資大規模流入A股，陸股通全年凈流入2942.18億元，創滬港通開通以來的最大值。全年除2月和10月凈流出外，其他各月均為凈流入，有5個月的凈流入規模均超過350億元，其中5月凈流入規模最高，達508.5億元，是2014年以來陸股通單月凈流入規模的最大值。

　　細數2014年以來北上資金單周凈流出超過40億元的區間，主要包括了2015年A股暴跌前后、2016年9月、2017年12月、2018年初等階段隔夜美股和次日A股大幅調整的時候。可以看出，A股的表現對外資的流向具有直接影響，當然外資的流出也會加劇A股的下跌；并且隨著對外開放，A股在一定程度會受隔夜美股市場的影響。有時外資也會進行波段操作，及時進行收益兌現。如，2015年11月，在A股的短暫震蕩反彈中，外資連續多日大規模凈賣出前期買入的藍籌。

　　雖然外資流向很大程度受A股走勢影響，但2018年在A股持續下調的背景下，外資流入規模不減反增、逆市加倉，這主要受益于A股納入MSCI，相關指數跟蹤資金積極配置。比較明顯的是2018年6月先首次納入前的4月和5月，以及9月提高納入比例前的8月，外資流入規模快速放量。而在其他階段，A股下跌時外資常常會呈現流出狀態或者流入規模會有所收縮。

　　從境外資金的持股規模來看，前三季度外資持股在A股市場占比連續提升。截至2018年9月末，境外機構和個人持股規模達12784.87億元，占同期A股自由流通股市值的比例為6.73%；其中，通過陸股通持股7185.68億元，約占外資持股總規模的56.2%，較去年同期的42.79%大幅提升，可見陸股通在外資持股中處于越來越重要的地位。

　　2018年12月末陸股通持股市值為6681.8 億元，較前一個月減少105.6億元；占同期A股自由流通股市值的比例為3.92%，較前期上升0.12%。具體地，12月末陸股通持有的股票1919只，較前一個月增加21只；其中滬市持股843只，對應市值4437.2億元；深市持股1076只，對應市值2244.5億元

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　　陸股通持股的板塊配置

　　從陸股通持股的板塊分布來看，2018年12月主板占比有所上升；中小企業板占比略微下降；創業板占比小幅下降。截至年末，主板持股市值占比84.37%，較11月末上升0.45%；中小企業板占比12.44%，較11月末下降0.36%；創業板占比3.19%，較11月末微降0.09%。

　　在2018全年，主板占比總體呈現上漲趨勢，創業板占比小幅提升，而中小板占比則持續收縮，目前分布基本與2017年中水平相當。陸股通主板持股市值占比較年初上升2.16%，中小企業板占比較年初大幅下降2.88%，創業板占比較年初微升0.72%。

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　　陸股通持股的行業配置

　　大類行業的配置方面，2018年12月消費服務、中游制造和公共事業占比有所上升，醫療保健占比下降幅度相對較大，資源品、金融地產和TMT占比小幅下降。具體地，12月末，消費服務類行業占比38.5%，較11月末上升1.1%；中游制造類行業占比10.7%，較前期上升0.7%；公用事業類占比4.1%，較前期上升0.5%；醫療保健類占比8.4%，較前期上下降1.6%；資源品類占比7.6%，較前期下降0.3%；金融地產類占比21.4%，較前期下降0.2%；TMT類行業占比9.3%，較前期降低0.3%。

　　從2018全年各大類行業持股市值的占比變化來看，公用事業占比基本與年初持平，全年占比提升的大類行業包括金融地產、資源品和中游制造業，全年占比下降的大類行業包括消費服務、TMT和醫療保健行業。

　　金融地產類行業配比增幅最大，全年配比先降后升，在6月底達到最低14.4%的配比后持續提升，全年累計增配4.52%。其次為資源品，在前10個月配比持續提高至8.7%，后兩個月下降，全年累計提升2.37%。中游制造業配比在5月末降至最低8.5%后持續提高，全年累計增加1.71%。

　　消費服務成為配比降幅最高的大類行業，配置比例震蕩下降，占比全年累計下調4.56%；TMT行業的配比呈現持續下滑狀態，全年下降3.08%；陸股通對醫療保健行業的配置比例先上升后下降，在5月達到最大值(12.1%)后持續下降，全年累計降低1%。

　　行業配比同時受調倉和價格變動的影響，而買賣方向的變動則可以直接顯示外資調倉路徑。總體來看，外資對消費和金融類行業表現出持續的偏好，只有2月和10月在行業大幅下調時進行減倉。在年初2~3月的成長股行情中，加倉TMT行業，但之后不斷降溫。7月和9月以鋼鐵、建材、采掘等為代表的周期類行業漲幅居前，外資相應增加對上游資源品類的配置。此外，2018年外資對醫藥股的偏好呈下降趨勢。

　　第一，2018年全年除2月和10月外，陸股通在其他各月均大規模持續加倉消費服務類行業股票。 4~6月受益于A股入摩，北上資金對消費服務的偏好逐漸增強，7月隨著消費類繼續下調，消費服務類的加倉幅度明顯下降；9月A股入摩比例提高，外資在8~9月再次大幅加倉消費股，或意在趁8月下跌的機會“抄底”；10月消費藍籌集體重挫，外資也相應減倉。

　　第二，2月金融地產集體重挫，陸股通大規模賣出此行業股票；3月跌幅收窄，凈賣出額下降，但仍是主要減倉行業。7月和8月對金融地產的偏好明顯提升，10~12月延續集中加倉金融。

　　第三，2018年全年外資對醫藥股的偏好呈下降趨勢。1~7月外資持續加倉醫藥，但是其凈買入額的占比卻持續下降。在2018年5月之前，醫藥股強勢上漲，部分重倉股票的估值已經處于較高的位置，這或許也是外資放緩加倉的重要原因。之后在8~12月(除11月)均減倉醫藥股票。

　　1、細分行業12月配比變化及調倉

　　從細分行業來看，12月TMT各行業占比漲跌不一。其中，12月通信占比繼續小幅下降0.03%至0.8%，電子占比下降0.3%至6.0%，傳媒占比上升0.05%至1.4%，計算機占比與前期持平。

　　上游資源品類行業占比漲跌不一。有色金屬占比小幅上升0.04%至0.9%，鋼鐵占比下降0.06%至1.4%；化工占比下降0.04%至2.4%，建筑材料占比下降0.19%至2.1%，采掘占比與前期基本持平。

　　中游制造業中，各一級行業占比基本不同幅度提升。機械設備占比已連續9個月提升或持平，12月上升0.1%；占比最高的交通運輸行業占比上升0.3%至5.2%，電氣設備占比小幅上升0.2%至1.6%，建筑裝飾占比小幅上升0.1%至1.3%，國防軍工占比與前期持平。

　　三大消費服務類行業中，食品飲料占比繼續上升0.6%至19.1%；汽車占比上升0.3%至4.2%；家用電器占比小幅下降0.1%至9.9%。其他消費服務類行業中，農林牧漁占比小幅上升0.2%至1.2%；休閑服務占比小幅上升0.2%至2.5%；商業貿易占比小幅下降0.1%至0.6%；紡織服裝、輕工制造占比與前期基本持平。

　　金融地產類行業占比漲跌不一。其中，銀行占比繼續提升0.2%至9.3%，非銀金融占比下降0.5%至9.5%，房地產占比與前期持平。

　　12月末醫藥生物行業持股占比為8.4%，繼續較前期大幅下降1.6%。

　　從一級行業來看，陸股通持股集中在食品飲料、醫藥生物、家用電器等大消費類行業以及金融行業。其中，2018年12月持股占比增幅較大包括食品飲料和公共事業，分別提升0.6%和0.5%；占比降幅較高的為醫藥生物，占比下降1.6%。小幅增加的包括交通運輸、汽車、銀行、農林牧漁等；小幅減少的包括電子、建筑材料、家用電器等，降幅不超過0.3%。

　　陸股通調倉方面，按照申萬一級行業分類，2018年12月有22個行業加倉，6個行業減倉。具體地，加倉幅度最大的為銀行業，加倉0.71%；其他加倉行業主要包括非銀金融、交通運輸，加倉比例分別為0.37%、0.24%，其次為農林牧漁、房地產、電氣設備、公共事業、食品飲料等，加倉比例均不低于0.15%。減倉幅度較高的為醫藥生物，減倉比例為0.37%，商業貿易減倉0.05%，其他小幅減倉行業包括綜合、鋼鐵、通信、建筑材料等，減倉比例均不超過0.05%。

　　從二級行業看，2018年12月陸股通加倉比例最高的行業為銀行Ⅱ，加倉比例為0.71%，其次為保險Ⅱ和房地產開發Ⅱ，加倉比例均不低于0.15%；小幅加倉行業包括汽車零部件Ⅱ、電力、飲料制造、航空運輸Ⅱ和證券Ⅱ等，加倉比例均超過0.1%。減倉幅度較大的行業為化學制藥，減倉比例為0.36%，小幅減倉的包括汽車整車、中藥Ⅱ等。

　　2、細分行業2018年全年配比變化及調倉

　　2018年全年，陸股通持股的各行業市值占比中，銀行占比增幅最高，其他增幅較高的行業包括建筑材料、房地產、機械設備等；家電、電子等行業占比大幅降低，其他降幅較高的包括汽車和醫藥生物。

　　從陸股通凈流入額的行業分布來看，食品飲料行業凈買入規模最高，累計達569億元；其次為銀行和非銀等金融行業，分別買入346億元和287億元。醫藥和家電分別凈買入185和145億元；電子凈買入157億元。

　　由此來看，家電、電子、醫藥等行業市值占比在2018年的大幅下降一定程度是由于行業下調對應資產價值縮水進而占比下降。

　　具體來看，銀行業市值占比在6月末降至最低點5.6%后， 7~10月金融市場表現占優，且陸股通持續買入，銀行業配比連續6個月提升至年末的9.32%，全年市值占比累計提升2.89個百分點。與此同時，非銀金融從5月的7.1%連續提升至10月的10%，但最近兩個月由于金融的市場表現相對較差，占比出現回落，全年累計提升0.69個百分點。

　　消費服務類行業中，外資對食品飲料行業表現出穩定的偏好，2018年的12個月中，除10月隨著食品飲料下跌而大規模凈賣出外，其他各月均凈買入該行業股票且規模較高，尤其在3月和8月，食品飲料漲幅在各行業中處于絕對劣勢，但外資仍大規模買入，一個可能的原因是外資趁前期下調的機會加倉(2月食品飲料漲幅-6.89%，7月漲幅-2%)。另外，家電行業占比從2月開始持續下滑，外資對家電行業股票的買賣與其市場表現存在較高的一致性，但在7月和8月家電行業大幅下調中逆勢加倉，或意在“抄底”家電白馬。

　　當然，4~5月和8月陸股通對消費和金融行業股票的加倉一定程度上受A股納入MSCI的影響，跟蹤MSCI指數的資金會對應配置對應股票，而入摩標的集中在這些行業。

　　就醫藥行業而言，前7個月陸股通持續大規模加倉醫藥生物，經歷連續調整后，外資從8月開始拋售醫藥生物，且除11月反彈時加倉外，之后的幾個月均為減倉，目前醫藥行業配比處于歷史較低水平。

　　從上游資源品類行業來看，總體加倉規模相對不高，但在鋼鐵、建材等行業漲幅突出的月份，對應股票的加倉規模明顯提升。例如，6月和7月鋼鐵行業漲幅在各行業的市場表現中高居榜首，陸股通在這兩個月對鋼鐵行業的凈買入均有所增加，且凈買入額在所有行業中排名靠前；11月鋼鐵大幅回調，陸股通相應減倉。7月建筑材料大漲且在各一級行業中漲幅排第二，當月北上資金對建筑材料行業股票的凈買入額也相應提升，在各行業中屬于買入額較高的行業。化工中的二級行業石油化工在4月、7~9月漲幅居前，陸股通加倉，化工行業凈買入增加。

　　中游制造業中，雖然從2018年各月來看，機械設備行業市場表現一般，但是在4~12月外資持續加倉該行業股票，行業市值配比也已經連續9個月提升，目前處于2017年以來的最高水平。除3月和10月外，北上資金均加倉交通運輸行業，尤其1月和11月凈買入超過25億元。另外，11月以來，電氣設備表現強勢，部分個股連創新高，吸引外資積極加倉。

　　TMT各行業中，電子在陸股通持股中倉位占比最高，其買入或賣出規模在四個行業中也相對較高。盡管1月電子跌幅最高，陸股通在2018年初連續兩個月大規模買入電子行業股票，是所有一級行業中凈買入額最高的，其配比在3月末升至最高值11.09%。之后電子行業買入額有所下降但相對其他行業在前5個月一直處于較高水平。在8~10月電子行業的下調中，外資轉而連續減倉，同時行業配比呈持續下降狀態。

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　　陸股通重倉股

　　2018年12月，陸股通積極配置銀行和非銀金融。凈買入規模最高的為招商銀行，凈買入25.25億元；其次為中國平安，累計凈買入18.61億元。其他凈買入額較高的包括貴州茅臺、南方航空、大族激光等，凈買入額均超過7億元。凈賣出規模最高的為恒瑞醫藥，累計凈賣出19.17億元。其他凈賣出規模較高的包括海螺水泥、上汽集團、海康威視等，凈賣出額均超過5億元。

　　2018年12月末，陸股通前二十大重倉股仍然以消費和金融行業龍頭為主。前二十大重倉股持股市值占總持股規模的比例為54%，較11月的54.8%有所下降。

（文章來源：招商策略研究）

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