國泰君安：貿易數據中基數效應、“搶跑”效應的測算

　　導讀

　　本月出口進口增速放緩，需求放緩不是全部。我們測算基數作用分別拖累5和8個點；“搶跑”效應消退拖累高新技術產品出口5個點，農產品進口18個點。

　　摘要

　　出口增速超預期回落，主要原因有如下幾點：

　　1、17年同期環比為近年來高點，基數較高；

　　2、全球經濟增速延續了邊際放緩的趨勢，我國對不同(包括發達經濟體和新興市場)出口增速均回落；

　　3、分產品類別看，高新技術產品出口增速確實回落更加顯著，出口增速回落與“搶跑”效應消退有一定關系。

　　進口增速超預期回落，主要原因有如下幾點：

　　1、17年同期進口增速環比也較高，進口同樣存在高基數。

　　2、國內生產、投資需求不足，這一方面體現在，大宗商品進口增速下降中數量的下降是更為主要的因素；另一方面設備進口(如金屬切割機床、機電產品等)增速放緩。

　　3、進口搶跑效應消退，這主要體現在農產品進口增速的顯著放緩。

　　1、我們測算出口10個點回落中，約5個點歸結于基數作用；同時，進口近18點回落中，約8點歸結于基數作用。

　　2、出口中，我們發現，高新技術和機電產品本月大幅回落，分別有5個和2.8個點是受到了搶跑的拖累。

　　3、進口中，農產品及其中的大豆本月增速回落，分別有18和28個點是受到了搶跑的拖累。

　　展望下一階段，貿易摩擦階段性緩和階段，加之關稅已落地，搶跑的擾動將消退，貿易的表現將回歸于經濟基本面。19年外需內需放緩，加上18年搶跑帶來的高基數，進出口增速將明顯回落。

　　正文

　　1、全球經濟動能放緩疊加“搶跑”消退，出口增速放緩

　　本月，出口增速大幅下滑近10個點至5.4%，概括起來，主要原因如下：

　　基本面：11月全球主要發達經濟體經濟基本面邊際放緩延續。11月歐元區制造業PMI繼續小幅下降0.2個點至51.8%，日本制造業PMI下降0.7個點至52.2%，美國Markit制造業PMI下滑0.4個點至55.3%(圖1)。臺灣和韓國出口增速也大幅下滑，同樣印證了全球經濟的放緩(圖2)，本月韓國和臺灣出口增速分別較上月回落18和11個點至4.5%和-3.4%。

　　基數效應：17年11月中國出口增速環比達14.9%，為近年來11月出口環比增速的高點(見第3小節詳細測算基數效應)。

　　“搶跑”效應消退：高新技術、機電產品和集成電路出口增速放緩顯著，或與“搶跑”效應消退有關。分細分商品看，隨著關稅的落地，美國對我國加收關稅的商品出口增速下滑顯著。本月機電產品出口增速大幅下滑12個點至3%，高新技術產品出口增速大幅下降12個點至2.8%，自動數據處理設備出口增速大幅下滑近8個點至1.3%，集成電路出口增速大幅下滑36個點至17.5%；其他產品出口增速也有下滑，但相對溫和(圖3)。我們對美國對我國加稅關稅的清單進行了拆解，按照是否是被征收關稅的商品來對比我國對美國的出口增速，同樣發現了被征收關稅的商品前期出口增速大幅提升沖高，而近2個月隨著關稅的落地增速回落(圖4)。

　　分地區看，11月，對美出口增速達9.8%，較10月回落近3.4個點；對歐盟出口增速達6%，較10月回落近8個點；對日本出口增速達4.8%，較10月回落至3.2個點；對中國香港地區出口大幅回落21個點至2.7%；對韓國出口增速由正轉負回落10個點至-3.6%(圖5)。此外，對新興市場出口增速回落顯著，對東盟出口增速回落近8個點至5.1%，此外，對金磚四國出口增速均有大幅下滑，整體回落近20個點至-1.1%(圖6)。

　　2、內需疲軟疊加“搶跑”消退，拖累進口增速放緩

　　本月，進口增速放緩顯著近20個點，分貿易類型看，不同貿易類型進口增速均放緩。一般貿易進口增速放緩近14個點至3.7%，其中大宗商品進口增速放緩25個點至34.5%，一般貿易剔除大宗商品進口增速放緩10個點至-6.2%。加工貿易進口增速同樣放緩顯著，放緩近19個點至0.1%。

　　進口增速的放緩，同樣也有高基數的原因，但今年環比為-0.3%，近3年來首次為負，說明當前國內需求依然疲軟，生產、投資消費均乏力：

　　大宗商品進口中，價格和數量增速均放緩，而數量的放緩為更為主導的因素。(1)價格方面，11月全球主要大宗商品價格增速均有一定的回落，原油(英國布倫特)價格增速大幅放緩近38個點至2.8%，銅價格同比增速放緩近1個，鐵礦石價格增速放緩近10個點。(2)而進口數量方面，鐵礦砂進口數量增速大幅放緩近20個點至-8.8%，原油進口數量增速放緩近15個點至15.8%，銅進口數量增速放緩近30個點至-3%。(3)因此，大宗商品進口金額同比增速回落。鐵礦砂進口金額增速回落近8個點至3.3%，原油進口金額回落近30個點至57.6%，銅進口金額回落近30個點至-11.4%。而綜合量價變化的幅度看，數量是大宗商品進口增速回落的更為主要的原因，其背后對應的是當前國內生產動能依然較為疲軟(圖7、圖8)。

　　一般貿易中，金屬切割機床和機電產品進口增速顯著放緩，意味著當前制造業投資動力放緩(圖9)。其中，金屬切割機床進口增速本月較上月大幅放緩近28個點。機電產品進口增速本月較上月大幅放緩近18個點，均進入負增長區間。

　　不過另一方面，本月農產品進口顯著下滑，反映了部分進口搶跑效應的消退。本月，農產品進口金額同比增速達-8.4%，較上月下降近27個點，其中大豆進口金額同比增速大幅下降近60個點至-35.2%(圖10)。

　　3、貿易數據中的“基數”、“搶跑”效應測算

　　此次出口、進口增速的回落中，前文提到的“基數”、“搶跑”效應到底貢獻了多少？我們進行如下測算：

　　(1)基數效應測算。

　　對于出口和進口而言，17年11月的環比增速均為近年來同期的高點(圖11、圖12)。而如果假設17年11月，出口、進口的環比增速為15-16年的均值，那么現在的出口和進口同比增速則為14.4%和7.2%，分別高于目前實際值9和4個點。如果假設17年11月出口、進口環比增速為14-16年均值，那么現在的同比增速為10.3%和11%，分別高于現在實際值5和8個點。

　　(2)“搶跑”效應測算。

　　我們在進出口數據中也發現了部分商品前期存在搶跑效應，而近1個月，關稅落地，搶跑效應消退。而“搶跑”意味著透支了原本將在11月出口或進口的商品。而如果沒有“搶跑”，則這部分出口和進口將在11月實現。因此，“搶跑”的月份，出口和進口的環比增速會顯著高于歷史均值。因此，我們測算思路如下：

　　第一步，假設沒有搶跑，則出口或進口環比增速大致符合歷史規律，進而利用歷史均值的環比 (過去3年)，算出來不帶搶跑的出口或進口絕對值。

　　第二步，用實際的值減去算出來的值，是搶跑的值；

　　第三步，把過去幾個月搶跑的值，加到11月的出口額或進口額上面(假設如果不搶跑，這一部分將在11月份出口和進口)，計算11月的同比。

　　以出口為例，美國對我國的清單涉及了大部分的機電機械設備等偏技術密集型的產品。因此，我們發現，高新技術產品和機電產品18年的出口環比增速在8月份以后，顯著的高于過去三年同期，而11月搶跑結束后，環比又顯著的弱于歷史同期。因此，在8-10月，高新技術類和機電類產品產生了搶跑效應。在7月的出口和進口金額基礎上，我們按照15-17年8-10月每月的平均環比，來計算18年沒有搶跑的值，再利用8-10月的真實值推算出搶跑部分，加到11月出口的金額上，得到高新技術產品和機電產品11月出口增速將調整為7.7%和5.8%，而實際值為2.8%和3%，因此搶跑分別拖累本月出口5和2.8個點。

　　進口方面，農產品及其分項大豆，同樣存在著搶跑效應。農產品類存在著2段搶跑時期4-5月(貿易摩擦剛開始)和8-10月。我們假設8-10月搶跑分流了11月出口和進口，按照同出口相同的測算方法，農產品類進口和大豆11月進口增速為9.3%和-7.8%，公布值為-8.4%和-35.2%，搶跑分別拖累近18和28個點。

　　4、展望下一階段，貿易表現回歸經濟基本面

　　隨著G20的召開，中美進入談判期，貿易摩擦迎來了階段性的緩和。而隨著之前關稅計劃的落地，出口和進口的搶跑效應將逐漸消退。貿易數據的表現將回歸經濟基本面。

　　外需方面，主要經濟體19年經濟增速放緩成為大概率事件，而國內需求短期內難見起色，地產投資將受到銷售下滑的制約、制造業投資將受到利潤增速下滑的制約，而基建投資或受到資金約束。而疊加18年“搶跑”帶來的高基數，19年出口和進口增速將明顯回落，但在G20峰會上，我國已表達了將擴大進口，或對進口有一定促進。

（文章來源：國泰君安）

（原標題：貿易數據中基數效應、“搶跑”效應的測算 ——11月進出口數據點評）

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