汽車行業：中國整車寡頭的“三維競爭力”

　　維持汽車行業“增持”評級。當前汽車行業的主要研究方法為跟蹤短期量價數據，但對長期的需求和現金流預期的把握存在偏差，以及對整車公司的綜合競爭力研究明顯不足，我們基于對日本汽車產業發展的研究，認為目前市場忽視了中國整車公司核心競爭力的持續上升，我們從三維競爭力(整合集成能力、供應體系水平、關鍵零件技術)視角建議增持中國寡頭整車公司。1975年至1990年，日本車企豐田和本田股價累計漲幅達498%和302%，背后是競爭優勢(產品優勢)的不斷催化，其價值源自核心競爭力。

　　基于中國汽車產品力(產品缺陷率)、整合集成效率(人均產量同比增速)、區域供應商水平(區域零部件商ROE)的比較：推薦標的為廣汽集團H和上汽集團，受益標的為吉利汽車。

　　產品力是車企競爭優勢來源。消費者在選購過程的高投入，使得汽車企業的品牌力源于在多次銷售中通過產品力持續積累的口碑，產品是車企的核心根基。耐用消費品的特性(相對價格較高、使用時間較長)和汽車產品的特性(涉及人身安全、專業程度較高)，使得消費者愿意投入大量的時間和精力。

　　“三維競爭力”(整合集成能力、供應體系水平、關鍵零件技術)構筑產品力的優勢。1960S-90S日本車企分別借助生產制造的組織模式(精益生產模式)、供應體系的組織形式(體系外購模式)、團隊配置及研發文化(社長研發基因)三方面的優勢，提升其“三維競爭力”。

　　政策是汽車產業的關鍵影響因素，主要體現在行業供需總量、行業需求結構，但不能改變公司競爭力及行業競爭格局。20世紀70年代，日本汽車產業實行對外開放的政策(類似中國現在的政策)，日本車企在美市占率反而從1%上升至24%，崛起于全球，同時豐田和本田在日本市場的市占率從37%和7%提升至44%和11%。

　　風險提示：汽車產品架構的變化超出預期、產品力向業績的傳遞存在不確定性。

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