房地產行業：流動性VS補庫存 拿地深度下沉策略分化

　　首套按揭利率連漲20個月，北京公積金“認房認貸”

　　房產稅列入一類立法規劃，互聯網+不動產登記2019年中實施；需求端8月按揭貸款利率繼續上行，首套升至5.69%，二套破6%；8月新增居民中長期貸款同比少增55億，1-8月累計同比減少8.66%；短貸放量，1-8月累計同比增加20.39%；北京出臺公積金新政“認房又認貸”全面收緊；廣東省就共有產權房公開征求意見，多城加大保障房/租賃房供應。　

　　龍頭銷售穩健增長，流動性VS補庫存，拿地策略分化

　　銷售方面，龍頭房企如碧桂園、保利、融創、新城、華潤等1-8月銷售金額分別同比增長38%、43%、65%、115%、33%，遠高于同期行業整體增速14%，強者恒強的集中度提升邏輯繼續演繹。

　　土地方面，當前行業流動性壓力與補貨需求共存，龍頭房企拿地策略出現分化。經過三年有效去庫存，目前局部區域庫存水平較低，克爾瑞數據顯示7月上海/重慶的存銷比僅為3.4/1.0，局部區域開發商補庫存需求提升，具備融資優勢的國資房企2018拿地策略仍較積極，8月出現明顯分化。8月萬科、保利的新增土儲總地價分別同比減少54.3%、42.5%；而中海發展、華潤置地新增土儲權益地價分別同比增長119.6%、50.8%。

　　全國與百城土地數據背離，房企規避調控，拿地持續下沉

　　全國來看，1-8月全國土地購置面積約1.65億方，同比增長15.6%，增速較自4月起持續提升明顯；百城來看，1-8月100大中城市土地成交規劃建筑面積同比增長15.2%，增速較1-7月回落4.5pc，連續兩個月回落明顯。

　　全國土地購置與百城土地成交情況出現背離，我們認為主因一二線調控嚴格執行，房企投資拿地更多下沉至中西部低能級城市。考慮到當前去庫存任務已基本完成，低能級城市銷售將逐步放緩，不排除部分區域未來存貨去化壓力重新提升的可能。

　　投資建議：關注龍頭確定性價值和國改機遇

　　房地產延遲結算特性導致龍頭地產短期業績增長確定性較強，申萬地產板塊PE估值繼續下挫創歷史新低，短期龍頭地產綜合了低估值、高業績、較強確定性三大優勢，在流動性邊際改善的前提下估值有望得到修復，短期內具備避險配置價值。建議關注地產龍頭萬科A、保利發展、招商蛇口及H股的融創中國、中國金茂和華潤置地。

　　同時建議關注國改加快帶來的局部α機遇。如光明地產的控股母公司擁有較多土儲，中華企業重組完成獲優質資產注入，以及上實發展將在2019年7月前解決同業競爭。

　　風險分析

　　房企融資持續收緊或導致資金鏈承壓；融資成本抬升或侵蝕利潤；美元走強或導致房企匯兌損失加大。

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