中信證券：歐央行樂觀看待通脹回升趨勢

　　事項

　　2018年9月13日，歐央行宣布維持三大基準利率不變(主要再融資利率0.0%、隔夜貸款和存款利率分別在0.25%和-0.4%)，維持將在12月底結束QE的計劃，即每月300億歐元的資產購買規模將持續到9月份，10月份至12月份的月度資產購買規模為150億歐元。

　　市場反應：美元指數下行，歐元兌美元匯率上漲；黃金價格震蕩上漲；德國10年期國債收益率上行；歐洲股市上漲。

　　評論：

　　歐央行對核心通脹表述鷹派，加之美國8月CPI低于預期，我們維持美元指數9月后震蕩回落觀點

　　歐央行維持QE縮減計劃，僅對核心通脹表述略鷹派。市場對本次會議的關注焦點在于：1)歐央行對通脹前景的展望；2)對未來前瞻指引和再投資計劃細節的變化；3)對首次加息時點的暗示。然而，歐央行在本次會議上延續了原有的利率和QE購買計劃，即今年12月底將結束QE，并表示目前尚沒有調整利率指引的必要，僅對核心通脹的表述略顯鷹派。歐央行維持2018-2020年通脹預期不變(1.7%)，但基于外需疲弱而下調了2018/2019年經濟增長預測0.1個百分點至2.0%/1.8%。不過，德拉吉在新聞發布會上表示，雖然當前歐元區通脹仍偏低，但由于產能利用率回升和勞動力收緊，核心通脹將明顯走強，整體歐通脹趨于上行，并將趨近于2%目標。本次會議沒有討論何時加息，但指出之后兩次會議或將討論再投資計劃內容。歐元區7月CPI同比增速較前月上升0.1個點至2.1%，刷新自去年四月來最高通脹水平，由于能源價格的大幅抬升，從而推動歐元區通脹上漲；核心CPI同比漲幅較前月上行0.2個點至1.1%，符合預期，不過仍遠低于2%的目標，這也是當前歐央行不急于加息的原因。

　　美元指數由強轉弱的時點很大程度上依賴于歐日央行未來貨幣政策推進節奏。在歐美日央行中，美聯儲的貨幣收縮節奏相對確定，而歐日央行的貨幣收緊趨勢明確，但節奏尚不明確。歐央行緩慢的貨幣正常化節奏可能暫時性緩解全球流動性整體收緊的壓力，但并不改變收緊的趨勢。從年度經濟增速來看，由于特朗普減稅政策的提振，預計美國經濟GDP增速2018年高于2017年，2019年之后邊際效用減弱；從年內季度增速看，預計美國GDP增速在Q2達到年內高點，因此，從基本面推斷，貨幣政策更緊的預期應會在9月份之前。從Fed中期利率預期為接近3%來看，當前2%的基準利率還有四次加息可能；而當前市場預期是年內再加息兩次、明年加息三次(一致預期為加息五次)。美聯儲貨幣緊縮的最強預期很可能出現在今年，未來關于加息次數的市場預期存在下修可能。

　　預計人民幣兌美元匯率Q4在6.7-6.9區間震蕩為主。短期影響匯率的核心因素是風險偏好和利差。從風險偏好來看，預計Q4美國經濟依舊向好，而新興市場風波尚未平息，資金傾向于避險；從利差因素來看，預計Q4美聯儲12月會再次加息，不過，考慮到市場對此早有預期，并且Q4歐央行將結束QE，美元指數有望因此走弱。具體到人民幣兌美元匯率，預計Q4美元指數走弱將減弱人民幣被動貶值壓力，但國內經濟結構性問題難以短期消除，預計人民幣兌美元匯率在6.7-6.9區間震蕩為主。未來一年匯率的走勢依然更多取決于經濟基本面和貨幣政策(即利差)。若貿易戰持續惡化，國內經濟將面臨更大的下行壓力(中美利差下行)，不排除未來一年人民幣兌美元緩慢向上突破7的可能；若貿易戰出現轉機，美國經濟以及美聯儲加息預期有可能在明年下半年出現下修，屆時人民幣兌美元匯率可能小幅升值至6.6附近。

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