2008年QE以來，美股最大買家實際上是公司本身；今年二季度美國上市公司進(jìn)行了4366億美元股票回購，規(guī)模刷新歷史新高。

　　標(biāo)普500指數(shù)從危機(jī)后的666點一路狂飆至近3000點，除了企業(yè)盈利復(fù)蘇外，股票回購也是一大提振器。據(jù)統(tǒng)計，2008年QE(量化寬松)以來，美股最大買家實際上是公司本身；稅改后，今年二季度美國上市公司進(jìn)行了4366億美元股票回購，規(guī)模刷新歷史新高。

　　值得注意的是，9月6日，中國證監(jiān)會網(wǎng)站發(fā)布消息稱，證監(jiān)會同財政部、人民銀行、國資委、銀保監(jiān)會等有關(guān)部門，研究起草了《中華人民共和國公司法修正案》草案，提出了修改《公司法》第一百四十二條股份回購有關(guān)規(guī)定的建議。市場關(guān)注的是，中國的回購和美股有何異同？為何美國企業(yè)熱衷回購？回購的背景和基礎(chǔ)何在？回購又對牛市起到了什么作用？

　　“危機(jī)后美國開始QE，當(dāng)時由于經(jīng)濟(jì)仍然處在弱復(fù)蘇的狀態(tài)，總需求的不足使得在此時投資擴(kuò)張很容易就造成產(chǎn)能過剩，因此流動性充沛的企業(yè)寧可去回購自家的低價股票、提升EPS，但事實上盈利大幅改善是美股牛市的更主要原因。” 今年全美共同基金費后收益排名第一的阿爾杰(Fred Alger)基金經(jīng)理張韻(Amy Zhang)對第一財經(jīng)記者表示，稅改后，大盤股公司回購居多，而小盤股公司更多將資金投入研發(fā)、擴(kuò)產(chǎn)，盈利的改善也是支持今年小盤股跑贏的主因。

　　中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀對記者表示，當(dāng)前鼓勵A(yù)股回購，部分因為估值合理，但也有需要改進(jìn)的地方，“例如對回購的股份再出售要有限制，不能輕松賺差價，如美企回購的股票多數(shù)是用于注銷。此外，回購需要有持續(xù)性，且產(chǎn)業(yè)資本和金融資本要有相互進(jìn)出的途徑，不能單向而行。”

　　多重因素令美企熱衷回購

　　隨著A股今年下挫后，其估值吸引力不斷體現(xiàn)，A股企業(yè)的回購金額也創(chuàng)下新高。Wind統(tǒng)計顯示，截至今年6月末，今年就已共有298家A股公司耗資120.4億元回購股份，回購金額已超去年全年水平，回購公司數(shù)量也逼近去年全年。回購金額，已經(jīng)創(chuàng)出了歷史新高。

　　但相比起美股來，A股的回購水平仍顯得很低。標(biāo)普數(shù)據(jù)顯示，在2018年二季度美國上市公司進(jìn)行了4366億美元股票回購，規(guī)模刷新歷史新高，更較一季度翻倍。國金策略曾經(jīng)統(tǒng)計，美股回購是本輪2009年以來美股牛市最重要的根基—— 2009年一季度至2018年一季度，標(biāo)普500指數(shù)成份上市公司總共回購自身股票總金額達(dá)到了4.23萬億美元，是全市場最大的“多頭”。

　　吳照銀也對記者表示，回購股份是一種交易行為，必然要考慮這種交易合算不合算。因此，回購不會只有單純的托股價訴求，否則回購計劃多數(shù)不會執(zhí)行。而之所以美國見證了“回購狂潮”，融資成本低、企業(yè)現(xiàn)金流充沛、股價有望持續(xù)上行等等都是不可或缺的基石。

　　回購股票的資金來源主要分為兩種，一是企業(yè)內(nèi)部資金，包括經(jīng)營現(xiàn)金流產(chǎn)生資金(凈利或者減稅帶來的資金)和自有資金(例如科技企業(yè)海外留存收益)；二是外部籌集資金(如發(fā)債)。

　　內(nèi)部資金是美國上市公司回購股份的主要資金來源。美國有眾多“現(xiàn)金牛”，例如蘋果有將近3000億美元的現(xiàn)金，扣除現(xiàn)金部分，它去年的市盈率只有14倍左右，市場對它一年后的市盈率估計只有8倍，眾多科技企業(yè)也是如此。此外，美國2018年一季度單回購規(guī)模躍升至1727億美元，接近2000年以來單季度最高水平，原因是2017年底美國稅改計劃使得企業(yè)回購有了大規(guī)模增量資金，并激勵跨國企業(yè)將海外留存收益匯回。

　　此外，外部籌集資金也是回購的重要資金來源。金融危機(jī)后，美國債券利率進(jìn)入長期下行通道，尤其是2011年以后，債券利率大幅下行，企業(yè)通過債券融資進(jìn)行回購的比例上升。

　　在一般情況下，企業(yè)發(fā)行債券募集資金后用于設(shè)備、研發(fā)等投資，使得最終企業(yè)盈利擴(kuò)張，但危機(jī)后，總需求的不足使得在此時投資擴(kuò)張很容易就造成產(chǎn)能過剩，盲目擴(kuò)張只會使得企業(yè)利潤受損。在沒有好的投資機(jī)會的情況下，企業(yè)寧愿回購自家股票，也能夠顯著提升EPS，從而推動股價上行，使得股東財富增值；同時，公司高管每個季度都會面臨EPS的考核壓力，股票回購則能夠快速地提升EPS，也符合公司利益。

　　不過，支持美股長牛的關(guān)鍵仍是美國經(jīng)濟(jì)韌性提升、盈利復(fù)蘇，否則回購不僅不可持續(xù)，高股價也只是“空中樓閣”。“盈利的復(fù)蘇是美股牛市關(guān)鍵，例如今年表現(xiàn)亮眼的小盤股，回購的比例并不大。”張韻告訴記者。

　　中國回購絕對規(guī)模仍低

　　至于中國回購能否起到同樣的效果，還需要分多面來分析。

　　從絕對規(guī)模來看，目前中國股市的回購尚不足以支撐整個股市。今年7月和8月，上市公司出現(xiàn)了回購小高潮，兩個月分別實施回購規(guī)模為49.63億元和49.45億元，實施家數(shù)分別為128家和147家。但無論是回購規(guī)模相對整個A股市場的市值還是成交，都仍然微乎其微，對市場作用有限。

　　“這主要因為部分A股公司對回購的態(tài)度仍不讓人滿意，一來是回購量仍然較小；二來是如果真覺得股價夠低，那么回購后往往會注銷股票，而不是伺機(jī)再拋出做差價。”某國內(nèi)私募基金經(jīng)理對記者表示，“部分公司進(jìn)行回購可能只是為了短期提振股價，不具有持續(xù)性，甚至并不落實到行動，這就缺乏對股價的持續(xù)作用。”

　　此外，也有觀點認(rèn)為，部分上市公司回購股份是為了實施股權(quán)激勵或員工持股，或是業(yè)績補(bǔ)償承諾，而此類回購對公司一般缺少真實的估值衡量作用。同時，股權(quán)激勵是否有效也要看未來三年里公司能否達(dá)成激勵條件。

　　當(dāng)然，機(jī)構(gòu)也普遍認(rèn)為，與過去相比，此次公司法修正的目的十分明確，是為了上市公司回購股份提供法律便利和鼓勵，體現(xiàn)的是監(jiān)管層釋放穩(wěn)定中國股市、健全股市體制的積極信號，有助于修復(fù)市場情緒。

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