證監會護航重組不停牌 明確調價機制五項要求

　　9月7日晚間，證監會發布了《關于發行股份購買資產發行價格調整機制的相關問題與解答》(下稱“《解答》”)。

　　事實上，發行價格調整機制早在2014年證監會修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》(下稱“《重組辦法》”)時便已經引入。

　　時隔4年后，證監會進一步對價格調整機制進行詳解或與今年力推的重組不停牌有很大的關系。

　　“目前在實際操作過程中，重組不停牌遇到的最大操作難點便是發行價格鎖定的問題，在沒有了停復牌制度保障價格波動的情況下，確實需要其他機制來對沖價格波動給交易帶來的潛在問題。”北京地區一家大型券商投行部的人士9月7日晚間對記者表示。

　　詳解調價機制五原則

　　回溯證監會近年來歷次修訂《重組辦法》，在2014年引入發行價格調整方案的調價機制被認為是符合市場化定價機制的一項調整。

　　具體來看，現行《重組辦法》在第四十五條中有具體的規定，即：上市公司發行股份購買資產的董事會決議可以明確，在中國證監會核準前，上市公司的股票價格相比最初確定的發行價格發生重大變化的，董事會可以按照已經設定的調整方案對發行價格進行一次調整。

　　“引入可以根據股票市價重大變化調整發行價的機制的目的在于進一步完善市場化的發行定價機制，使相關規定既不過于剛性，也不是毫無約束。”一位華泰聯合證券投行部人士分析稱。

　　事實上，在引入該機制之后，一些上市公司也積極采用調價機制來對沖二級市場價格變動給交易帶來的潛在風險。

　　例如近期盛屯礦業(600711.SH)便在其發行股份購買資產的方案中設置了發行價格調整機制。

　　9月7日，證監會在《解答》中進一步明確了價格調整機制應該遵循的五項要求，為上市公司采用該調節機制創造了更為清晰的操作指引。

　　具體來看，《解答》提出了五項要求，首先強調了發行價格調整方案應當建立在市場和同行業指數變動基礎上，且上市公司的股票價格相比最初確定的發行價格須同時發生重大變化。

　　“‘重大變化’的表述意在讓上市公司不要濫用調價機制，在必要的情況下才應該使用這一機制。”前述北京地區投行人講道。

　　另外《解答》還指出，調價方案必須建立在有利于保護股東權益的基礎上，且最好設置雙向調整機制，如果僅單向調整，應當說明理由，是否有利于中小股東保護。

　　《解答》余下三項要求則聚焦在設置調價機制時需要遵循的信息披露原則及執行流程等。如證監會要求，“上市公司決定對發行價格進行調整的，應對發行價格調整可能產生的影響、價格調整的合理性、是否有利于股東保護等進行充分評估論證并做信息披露。”

　　“證監會在最新的解答中最想表達是希望市場可以積極合理使用價格調整機制同時遵循嚴格的公司決策流程和信息披露原則。”前述北京地區券商人士指出。

　　那么，證監會為何要在此時對一項數年前就引入的機制進行釋疑。根據21世紀經濟報道記者了解的情況，《解答》的發布將為上市公司重組不停牌護航。

　　護航重組不停牌

　　部分市場人士也認同《解答》的發布和目前監管層推行上市公司并購重組不停牌有一定的關系。

　　今年以來，滬深交易所繼續完善停復牌制度，其中一個重要的特點便是要逐漸或弱化停牌所承載的其他功能，如在上市公司實施重大事項期間的信息保密功能和鎖定市場價格的功能。

　　上交所相關負責人此前也表示：“目前，上市公司的停復牌承載了過多附加功能。如對于上市公司以停牌代替保密義務的傾向，要加大規則執行力度，嚴格按規定的可申請停牌事由和停牌期限要求辦理，減少不必要的停牌，逐漸弱化停牌所附載的功能。”

　　市場已經習慣利用停復牌制度來進行信息的保密以及通過停牌完成鎖定交易價格，如今停復牌制度向前一大步，并購重組事項的保密工作以及潛在的股價波動成了上市公司、中介機構在實際操作中的一大難題。

　　此前一位深圳大型券商投行部的人士對記者講道：“上市公司發布重組預案前停牌主要基于兩個考慮，第一鎖價，第二項則避免內幕交易。在不停牌的環境中操刀并購重組，最大風險就是內幕信息泄露導致股價異動，而一旦信息泄露，導致股價出現波動，一定程度上也會影響到并購重組雙方的交易定價。”

　　首家采用重組不停牌的上市公司東方新星便在其正式完成重組案停牌前的一個交易日出現了股價的異動。之后，交易所也要求公司進一步核查本次交易涉及的相關主體買賣上市公司股票的情況，核實相關內幕信息知情人及直系親屬是否存在內幕交易行為。

　　就在7月24日，東方銀星的重組媒體說明會上，公司方面也表示，防止信息泄露著實是一道難題。

　　公司董秘講道，在本次重大資產重組的籌劃過程中，為防止敏感信息泄露導致股價出現異常波動，損害投資者利益，上市公司嚴格控制內幕信息知情人范圍及知情時間，交易各方首次商議籌劃本次交易事宜的時間為6月21日，當時只有非常少人員介入。

　　因此也不難理解證監會此時通過發布《解答》來鼓勵上市公司采用調價機制來對沖潛在價格波動對交易的影響，為重組不停牌制度的推行提供實操性強的政策工具。

　　“《解答》的發布就是鼓勵更多上市公司在并購重組的時候引入價格調整機制，與此同時，通過這樣的市場化調節機制進一步讓上市公司擺脫對停牌的功能依賴。”前述華泰聯合人士講道。

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