期債處整理行情中 建議波段交易為主

長債需要糾結的地方在于寬信用政策落地后對于社融以及經濟的影響效果。在目前表外融資渠道遭到嚴密監管下，表內信貸擴張能否抵消非標的萎縮并支撐社融增速出現逆轉具有不確定性。

本次信用擴張主要用于基建投資，這與以往增量信貸投放領域有所不同(以往主要投向地產和基建)。在此背景下，經濟增速能否快速回到上升通道也成為債市的糾結點。短端利率糾結點在于在中美經濟周期分化以及人民幣貶值的背景下，流動性寬松的空間已經縮窄，同時也構成了短端利率的底部約束。

國內通脹預期升溫

當前我國的通脹預期升溫，主要有以下幾點原因：一是非洲豬瘟事件發酵，短期豬價呈現上漲形態。二是前期環保以及供給側改革措施，疊加市場對基建投資修復的預期起來，大宗商品價格剛性上漲。三是市場擔憂匯率貶值壓力會加劇通脹壓力。同時，我們也發現經濟中需求實際在轉弱。在需求表現疲弱的情況下，成本因素推動通脹上行，資產價格產生微滯漲預期。

綜合來說，無論是豬肉價格、房租、匯率還是生產資料價格均將對通脹產生提振作用，但是整體影響或相對可控。我們觀察到CPI在四季度翹尾因素僅有0.3—0.4。雖然新漲價因素預期抬頭，但翹尾因素提振不足，預計2018年下半年通脹將處于上行通道，但是幅度相對可控。

地方債的供給增加壓制期債

8月14日，財政部公布《關于做好地方政府專項債券發行工作的意見》，要求加快專項債券發行進度，各地至9月底累計完成新增專項債券發行比例原則上不得低于80%，剩余的發行額度應當主要放在10月發行，籌集資金用于重點領域和在建項目的建設。今年年初政府工作報告提出今年安排地方專項債券1.35萬億元。如果按照8月14日的文件要求，9月底之前需要發行1.08萬億元。扣除1—7月發行的1568.74億元，8、9兩月月均理應發行4615.63億元，10月應發行2700億元。新增債在三季度集中發行，由于要擠占新的配置資金，后市需要關注地方債的發行規模和節奏是否超預期。

地方債的主要配置資金來自于銀行，9月地方債供給走高，將導致債市配置資金進一步分流。但是需要留意的是，地方債供給沖擊預計不是影響利率的決定性因素。因為地方債發行非常依賴流動性環境，預計本次地方債發行放量依舊伴隨著流動性的合理充裕，對于期債將產生壓制。

短端方面，關注貨幣政策對于美聯儲大概率加息以及匯率約束下的變化。在目前經濟周期向下的大環境下，流動性環境仍有保持寬松的需求，階段性利空后或有參與多單交易的機會。長端方面，經過前期的快速調整后，風險有所釋放，很難再現快速下跌。

不過，我們對9月的市場仍然保持謹慎，通脹預期與匯率擔憂短期仍將制約債市表現，社融和基建投資或出現階段性的企穩反彈，地方債供給放量以及市場微觀結構惡化對債市也偏負面。

整體來看，期債處在整理行情中，10年期國債收益率將維持在3.4%—3.7%之間振蕩。

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