債牛邏輯面臨考驗 多只債基遭遇大額贖回

　　許多固收基金經理將債市投資比喻為撿“面包渣”，在今年上半年的一波債牛中，“面包渣”幾乎是遍地都有，很多債基也因此取得了非常理想的回報。但從目前市場環境來看，多位基金經理及機構均認為債牛邏輯受到挑戰，不少機構投資者選擇贖回資金。不過，也有機構人士認為，雖然近期債市出現震蕩，但長期來看，債市仍具投資價值，可優化組合配置，調整久期。

　　債基收益較佳

　　上半年，債券市場純債品種的收益率先上后下，1月份受到金融嚴監管的持續影響，各品種債券收益率普遍上行；2月至4月資金面較預期寬松但信用事件頻發，利率債和高等級信用債的收益率下行，中低等級信用債區間震蕩；5月至6月資金面進一步寬松，部分經濟數據邊際走弱，信用事件未出現明顯緩和，利率債、高等級信用債與中低等級信用債分化加劇。信用利差走闊，期限利差基本維持，長久期利率債表現最優。另外，轉債漲跌互現，轉債的溢價率整體上升，部分轉債由于受到行業或業績的利好影響表現優異。

　　工銀瑞信瑞豐定開基金經理李娜分析，市場內部不同板塊分化明顯，利率債、中高等級信用債明顯上漲，中低等級信用債則滯漲甚至有所下跌，上半年債券資產內部子板塊表現的分化程度在過去數年中是不多見的。

　　在這一行情下，擇時擇券較為重要，但遍地仍都有“面包渣”可撿。這也讓大多數的債基都在今年收獲不錯的業績。據統計，截至8月27日，1936只債券型基金今年以來的平均回報為2.50%，其中有8只基金回報超過10%，諾安雙利以23.92%的回報居首位。

　　從操作來看，每個基金經理都通過不同的操作取得了較為理想的回報。諾安雙利基金經理裴禹翔表示，上半年主要增配長久期利率債，信用方面維持中高等級中短久期為主的結構；另一方面，積極開展波段操作，以增加組合的收益彈性。而獲得了6.3%回報的國投瑞銀優化增強基金經理李怡文則增加了對長久期債券的配置。

　　債牛邏輯松動

　　記者發現，不少債基業績居前，有大額贖回所導致的情況。在本身基金業績就不錯的情況下，多只基金遭遇了大額贖回而導致短期內業績突然沖高，且多發生在5月至6月。有業內人士透露，贖回的發生主要存在三方面原因。其一是大多數債基到5月至6月時都有不錯的正收益，不少機構資金選擇落袋為安；其二則是資管新規細則于今年5月正式發布，不少機構受到對未來業務布局的考慮，選擇先撤回資金。

　　但面對贖回，每個基金經理的應對措施也各不一樣。有基金經理透露，年初以來，為應對組合潛在贖回壓力，逐步降低了信用債的久期。另有基金則因遭到贖回，賣出了部分信用債，同時增加了組合久期。

　　還有一個原因是機構投資者對債市的后市信心并不足。近期，更多的機構開始認為債牛的邏輯出現了松動。

　　近期債市出現震蕩，在上周才出現回暖跡象，債基收益也在上周止跌。據天天基金網統計，上周純債基金指數止跌回升，上周五報收于1188.134點，結束了8月10日以來的下跌。兩項指數自年初以來回報分別為1.5%和4.1%。

　　國泰君安分析師覃漢則表示，后續市場大概率從股債雙殺向股強債弱切換，寬信用的效果將逐步顯現。對于債市投資者而言，過去幾周市場的劇烈下跌已經給牛市信仰敲了“警鐘”，本輪債牛的核心邏輯——融資收縮將會被逐漸證偽，如果下一階段債券市場出現超跌反彈，建議趁機調整倉位，降低久期。

　　海通證券分析師姜超分析，短期債牛受阻，源于財政積極加碼、政府發債沖擊流動性，食品價格上漲抬升短期通脹預期，9月美國加息在即對國內流動性有短期制約。而長期來看，上半年融資回落預示后續經濟下行，通脹長期回落趨勢不變，債牛仍未結束，三季度的短期調整將提供配置機會。

　　下半年優化組合持倉

　　對于下半年的具體操作，裴禹翔表示，債券市場部分品種的下行幅度已較大，短期可能有回調壓力，但各主要因素的影響偏正面，中長期仍有配置價值。后期將重點關注國內外宏觀經濟、供求關系、風險偏好、監管政策等因素的邊際變化，精選標的，積極優化組合持倉。

　　景順長城景泰豐利純債基金經理表示，債券方面，利率債在名義GDP高點已現背景下，利率中樞將下行，雖然在金融監管及去杠桿政策持續推進的過程中，三季度供需關系稍有不利，但政策面和基本面對利率債相對更友好，調整即可增加倉位。信用債則面臨更為錯綜復雜的市場環境，違約風險可能進一步擴散，中低等級信用債利差走擴壓力仍然存在。組合投資策略上，堅持中高等級信用債輔以杠桿操作的策略，同時利率債具備較高配置價值，但需要注重波段操作。

　　銀華信用四季紅基金經理鄒維娜表示，長久期能賺多少錢很大程度上要尋找預期差。短久期的投資機會相對確定，風險不大，資金面較松的環境下，下半年貨幣流動性的寬松格局基本不會有太大變化。收益率的陡峭化仍會是一個趨勢。短期來看，債市或將出現一定波動，她將維持適度杠桿水平，采取中短久期，在嚴格控制信用風險的前提下，對組合配置進行優化調整。

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