郭施亮：A股會成為全球價值投資者的天堂嗎？

　　價值投資，在A股市場中似乎成為了一個玩笑。

　　究其原因，一方面在于A股市場本身投機性較強、散戶化占比較高，市場表現很難真實反映出股市自身的投資價值；另一方面則在于A股市場有著政策市場的稱號，而政策環境的松緊，卻或多或少影響著股市資金面的環境，而在政策監管方向性不明朗以及股市長期以融資作為定位的背景下，實際上也弱化了股票市場的市場自我調節功能，而資金投向A股，已經不能夠僅僅盯著市場的估值與核心價值，而且更需要考慮到A股市場的政策環境、資金面環境等因素。很顯然，作為A股市場的投資者，實際上更多還是處于有苦難言的狀態。

　　2015年6月之后，A股市場開啟了一輪轟轟烈烈的去杠桿化行情，受此影響，股票市場在短時間內完成了從5178點至2638點的快速調整過程。但，2016年1月下旬以來，A股市場卻始終未能夠有效走出熊市行情，反而在漫長的三年多時間內，長期處于3000點上下區域進行徘徊，而近期市場更是出現非理性陰跌的表現，距離2638低點也僅有一步之遙了。

　　對于近期股市的調整，往往是來自于多方面的因素，而A股市場本身具有一定的復雜性，歷年來股市調整原因來得復雜，而上漲原因同樣顯得突然性，而股票市場的運作，似乎有著其自身的運作規律，但與其余成熟市場相比，A股市場中的政策因素以及資金面因素，依舊對股票市場構成了較大的影響，或多或少影響到股市的自我調節功能。

　　本來，在2015年6月至2016年1月份的那一輪調整行情中，市場估值泡沫已基本上得到了擠壓，但經過了最近一輪的非理性陰跌行情后，A股市場的估值泡沫卻有進一步壓縮的跡象，且股市破凈數量同樣創出了近年來的新高水平。

　　截至8月16日，上證指數平均市盈率13,39倍、深證成指平均市盈率22.96倍，而深市主板的平均市盈率也僅有15.66倍。至于中小板指數以及創業板指數，其平均市盈率分別錄得26.87倍和36.39倍。

　　與之相比，在當前的時間點內，恒生指數平均市盈率為11.43倍，美股道瓊斯指數平均市盈率30.7倍、美股納斯達克指數平均市盈率36.1倍。言下之意，A股市場已較海外成熟市場的平均估值具有一定的估值優勢，即使與全球估值非常便宜的港股市場相比，A股市場的估值壓力也并不明顯，并有加速與港股平均估值接近的趨勢。

　　作為新興市場，A股市場本身應該具有一定的估值溢價，且股市證券化率還是有比較大的增長空間。但是，在估值水平不斷壓縮的當下，A股市場的平均估值不僅創出了近年來的新低水平，而且A股的證券化率也從三年前超過100%的水平出現大幅滑落的跡象，而證券化率的持續下降，實際上也意味著近年來國內證券市場的發展能力趨弱，而證券市場在經濟體系中的地位大不如前。值得一提的是，就在近期，中國股市的總市值排名也頻受考驗，而中國股市的投資功能不行，實際上也從一定程度上削弱了股票市場的融資功能。

　　即使A股的市場化程度不算充分，且市場的自我調節能力并不算太強，但在經濟基本面以及上市公司盈利狀況沒有發生實質性惡化的背景下，股市的估值以及核心價值還是會對市場指數乃至股票價格構成較大的影響，而階段性價格非理性下行，終究還是離不開價值回歸的過程，而市場的股票價格也會逐漸回歸至合理的核心價值中樞區域附近。

　　正如上文所述，A股市場的持續調整，其原因往往頗具復雜性，從外部政策環境的不明朗，到匯率市場的大幅波動，而后再到國內金融市場轟轟烈烈的去杠桿延續，再到股市融資需求旺盛、限售股解禁減持需求強烈等，這系列現象的上演，實際上也會進一步加劇了A股熊市環境下“放大利空，縮小利好”的真實寫照。

　　但，在股市持續失速下行，上市公司股票價格持續下滑的背景下，終究還是會進一步壓縮市場的估值水平，而股票市場估值越低，價格越便宜，實際上還是有利于提升上市公司的投資價值，而對于部分股息率不低的上市公司而言，隨著股票價格的進一步下行，實際上還會不斷增強其股息率的魅力，進一步強化其投資價值，提升投資者的投資回報預期。

　　或許，對于場外資金來說，股市持續調整、市場估值進一步壓低，對它們來說，本身就是一個利好，而對于價值投資者而言，A股的投資吸引力有望持續提升。但是，對于A股投資，不能夠僅僅依賴于估值分析，而且更需要多關注政策監管環境的變化以及資金面環境變化等因素，而對于投資A股的投資者，往往在熊市末端更需要擁有足夠的投資耐心，否則還是很難分享到股市走出熊市低谷的投資成果。

　　（郭施亮，財經評論員、專欄作者）

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