華創證券：供需放緩邊際加快 “穩就業”壓力開始顯現

　　事項

　　1-7月固定資產投資累計同比5.5%，前值6%；7月社會消費品零售總額名義增速8.8%，前值9%；7月工業增加值同比增長6%，前值6%。

　　主要觀點

　　7月經濟供需兩端下行壓力邊際加大。生產端，汽車產量增速創新低，拖累規上工業生產在基數大幅回落后僅實現6%的低增；服務業生產指數同比增長7.6%是16年底以來新低，同比回落0.7個百分點。需求端，政策糾偏到穩基建的傳導尚需時間和空間；制造業和民間投資的回升主要來自低基數的提振，上游設備更新很難支撐下半年制造業投資繼續大幅好轉；地產投資是需求側最大亮點，下半年穩供給、調需求的調控思路下，地產投資有望保持較強韌性。“穩就業”問題已經開始顯現，7月城鎮調查失業率環比上升0.3個百分點至5.1%，持平去年同期，而上半年各月均低于上年同期水平。建議持續關注后續就業和出口的回落壓力。具體觀點如下：

　　汽車產量增速創新低，是拖累工業生產低增的主因。7月規上工業增加值同比增長6%，持平前值。拆分來看，(1)受人民幣貶值的影響，7月出口交貨值同比增長8.7%，較前值回升5.9個百分點，7月以美元計價的出口增速也保持12.2%的高增；出口相關度較高的設備制造業生產保持平穩，電氣設備和通信設備制造業生產分別較前值回升1.9和2.6個百分點。(2)內需穩中趨降，鋼材、水泥、有色等工業品日均產量平穩回落，但在低基數下同比增速分別較前值回升0.8、1.6和6.6個百分點。(3)工業生產的超預期低增主要來自汽車行業的拖累，7月汽車產量同比下降0.5%，較前值大幅回落5.8個百分點；汽車制造業生產增長6.3%，創下15年10月以來低點。由于目前汽車行業是工業生產中占比第二的行業，汽車生產的大幅走弱是拖累7月工業生產的主因。

　　基建投資延續下滑，制造業投資受益于低基數回升。1-7月固投同比增長5.5%，增速較前值回落0.5個百分點。分類來看，制造業投資和地產投資回升，而基建投資則延續回落。1-7月基建投資同比增速進一步較前值回落1.6個百分點至5.7%，國常會以來政策糾偏對7月經濟影響還未顯現，政策向下傳導仍然需要時間和空間。拆分來看，交運倉儲、水利和公共設施管理業和電力、熱力、燃氣和水的生產和供應業分別較前值回落1.7、1.5和1.3個百分點。制造業投資和民間投資同比分別增長7.3%和8.8%，增速分別較前值加快0.5和0.4個百分點。去年同期基數偏低是支撐7月制造業和民間投資大幅回升的主因，初步估算，剔除基數的擾動，制造業投資增速會小幅下滑至6%以下。

　　銷售、投資、到位資金增速紛紛回升，下半年地產投資仍有望保持較強韌性。1-7月地產投資同比增長10.2%，較前值回升0.5個百分點，單月增速更是大幅回升至13.2%。除了總量投資數據的亮眼，施工面積、新開工面積、地產銷售和到位資金各分項數據均延續回升。施工面積和新開工面積同比增速分別較前值加快0.5和2.6個百分點，1-7月累計增速分別回升至3.0%和14.4%。1-7月商品房銷售面積同比增長4.2%，增速較上半年加快0.9個百分點。受銷售回款和自籌資金增速回升的影響，1-7月地產投資到位資金同比增長6.4%，增速比1-6月份提高1.8個百分點。7月政治局會議對地產調控定調趨嚴，下半年需求側調控尤其是打擊投機性需求的政策還會持續收緊，糾偏緊信用對房企融資約束邊際緩解，下半年地產投資仍有望保持較強韌性。

　　汽車零售同比降幅收窄，地產相關消費低迷拖累社消增速降至8.8%。7月社消名義和實際同比分別增長8.8%和6.5%，分別較前值回落0.2和0.5個百分點。拆分來看，占比最大的汽車零售仍然低迷，單月同比下降2%，但降幅較前值收窄5個百分點，拉動社消單月增速較前值回升1.4個百分點。受益于去年同期油價偏低，石油及制品類零售同比增長18.4%，較前值回升1.9個百分點。地產相關消費均表現低迷，建筑及裝潢材料類、家具類、家用電器和音像器材類三項合計拖累社消增速較前值回落1.15個百分點。

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