中信建投：宏觀稅負繼續上升、非稅負擔邊際下降

　　摘要

　　2018年Q2中國宏觀稅負當季同比上升0.4個百分點、累計上升0.9個百分點，財政收入占GDP比例當季同比回落0.5個百分點、累計回升0.1個百分點，稅收占公共財政收入的比重累計同比回升2.9個百分點，顯示宏觀稅負上升的同時，宏觀非稅負擔出現邊際下降。展望下半年，一方面積極財政政策有望促使財政支出和基建邊際擴張，另一方面“穩杠桿”目標需要財政收入保持一定增速以避免赤字和債務過快上升，疊加去年三、四季度宏觀稅負基數不高，預計三、四季度宏觀稅負仍有可能同比上升，并導致2018全年宏觀稅負高于去年。下半年降低企業成本可能更多體現在進一步減輕非稅負擔方面。

　　從高頻監測數據看，生產短期分化，商品房銷售增速繼續回升。生產方面，發電耗煤增速回落，高爐開工率回落，尿素企業開工率回升，浮法玻璃產能利用率回升。價格方面，上游原油價格回落、煤炭價格回落、鐵礦石價格回升，中游鋼鐵價格回升，有色金屬價格以回落為主，水泥價格回落、玻璃價格回升。庫存方面，上游原油庫存回升，煤炭庫存回升，鐵礦石庫存回升，中游鋼鐵庫存回升、有色庫存回落。需求方面，汽車零售增速回落，商品房銷售增速繼續回升。

　　流動性方面，本周央行資金凈回籠，市場資金利率整體回落。十年國債收益率回落，人民幣對美元貶值；8月10日當周逆回購到期量為0億，MLF到期0億。

　　重要新聞梳理：中共中央政治局7月31日召開會議，分析研究當前經濟形勢，部署下半年經濟工作。總的來看，此次會議充分認識到了外部環境的巨大變化，以及經濟增長面臨的潛在壓力，但也傳遞出堅持供給側結構性改革、堅持改革開放、不走貨幣放水和房地產刺激的老路，而是抓住主要矛盾，突出結構性調整的主線，發揮好積極財政政策的作用，加大補短板力度，并繼續做好去杠桿和房地產市場調控，推進經濟持續健康發展。

　　正文

　　一

　　宏觀稅負繼續上升、非稅負擔邊際下降

　　2018年Q2中國宏觀稅負當季同比上升0.4個百分點、累計上升0.9個百分點，財政收入占GDP比例當季同比回落0.5個百分點、累計回升0.1個百分點，稅收占公共財政收入的比重累計同比回升2.9個百分點，顯示宏觀稅負上升的同時，宏觀非稅負擔出現邊際下降。2018上半年公共財政收入同比增速10.6%、比去年同期加快0.8個百分點，其中稅收收入增速加快3.6個百分點，非稅收入增速減慢15.1個百分點。稅收收入方面，上半年增值稅收入比去年同期加快14.4個百分點、貢獻了財政收入5.1個百分點的增速，消費稅增速比去年同期加快10.4個百分點、貢獻財政收入1.1個百分點的增速，個人所得稅收入比去年同期加快1.8個百分點、貢獻財政收入1.5個百分點的增速。展望下半年，一方面積極財政政策有望促使財政支出和基建邊際擴張，另一方面“穩杠桿”目標需要財政收入保持一定增速以避免赤字和債務過快上升，疊加去年三、四季度宏觀稅負基數不高，預計三、四季度宏觀稅負仍有可能同比上升，并導致2018全年宏觀稅負高于去年。下半年降低企業成本可能更多體現在進一步減輕非稅負擔方面。

　　二

　　高頻數據跟蹤：生產短期分化，商品房銷售增速繼續回升

　　2.1上游：原材料庫存回升

　　本周(8月3日)CRB現貨指數環比回落1.27%，RJ/CRB現貨指數回落0.47%。原油價格回落，庫存回升。OPEC一攬子原油價格環比回落2.73%，WTI與布倫特原油期貨結算價周環比回落0.29%和1.45%。庫存方面，上周EIA原油庫存環比回升0.57%，API原油庫存環比回升1.30%。

　　煤炭價格回落，庫存回升。本周環渤海動力煤綜合平均價格指數回落。6大發電集團煤炭庫存可用天數(直供總計)(8月3日)較上周回升0.25天；六港口煉焦煤庫存環比回升0.56%。

　　鐵礦石價格回升，庫存回升。8月3日鐵礦石綜合價格指數環比回升0.06%、國產礦價格指數環比回升0.11%、進口礦價格指數環比回升0.02%。港口庫存本周環比回升0.42%。

　　2.2 中游：生產短期分化

　　鋼鐵價格回升，庫存回升，高爐開工率回落。本周(8月3日)Myspic鋼鐵綜合價格指較上周回升1.15%，其中螺紋鋼、熱卷價格、冷板價格分別環比變動1.53%、0.66%、0.85%。庫存方面，主要城市鋼材庫存環比回升。高爐開工率本周環比回落0.41%。

　　有色金屬價格以回落為主、庫存回落。本周(8月4日)LME銅、鋁、鋅、鉛、錫、鎳價格分別環比回升變動-1.53%、-2.57%、0.73%、-1.15%、-1.85%、-2.28%。庫存方面，本周LME銅、鋁、鋅、鉛、錫、鎳庫存分別環比變動 -1.14%、-1.23%、-3.63%、-1.97%、-2.69%、-1.64%。

　　其他行業中，發電耗煤增速回落，7月下旬發電耗煤同比增長1.21%。水泥價格回落，8月4日全國水泥價格指數周環比回落0.52%；分區域看，華北水泥價格走平，東北、華東、西北、西南、中南水泥價格回落。尿素企業開工率回升，本周山東尿素企業開工率回升為52.21%。玻璃價格指數回升，本周(8月3日)環比回升0.23%，8月3日，浮法玻璃產能利用率回升，為70.16%。

　　2.3 下游：商品房銷售增速繼續回升

　　下游需求方面，汽車零售增速回落。7月第三周汽車零售同比回落12.50%，降幅擴大收窄。商品房銷售增速回升，7月下旬30大中城市商品房成交面積同比增速17.16%。其中一線、二線、三線城市商品房銷售增速分別為22.03%、-1.62%、57.59%。

　　2.4 總結：生產短期分化，商品房銷售增速繼續回升

　　從高頻監測數據看，生產短期分化，商品房銷售增速繼續回升。生產方面，發電耗煤增速回落，高爐開工率回落，尿素企業開工率回升，浮法玻璃產能利用率回升。價格方面，上游原油價格回落、煤炭價格回落、鐵礦石價格回升，中游鋼鐵價格回升，有色金屬價格以回落為主，水泥價格回落、玻璃價格回升。庫存方面，上游原油庫存回升，煤炭庫存回升，鐵礦石庫存回升，中游鋼鐵庫存回升、有色庫存回落。需求方面，汽車零售增速回落，商品房銷售增速繼續回升。

　　三

　　流動性觀察：市場資金利率期限分化

　　本周央行資金凈回籠。央行貨幣政策工具方面，本周公開市場操作貨幣投放0億、回籠2100億，公開市場操作貨幣凈回籠2100億。7月末逆回購余額260100億，SLF余額32億，MLF余額49225億，PSL余額341512億。8月10日當周逆回購到期量為0億，MLF到期0億。

　　市場資金利率整體回落。本周(8月3日)1天、7天、14天、21天期銀行間市場質押式回購加權利率分別為1.8611%、2.3334%、2.7894%、4.1121%，環比上周分別變化-43.06、-47、-23.8、-8.61個BP；1個月和3個月回購利率分別變化-123.55、-118.01個BP。隔夜、1周SHIBOR分別為1.8490%與2.5250%，環比上周分別變化-43.5、-12.9個BP.8月3日1、3、6個月同業存單發行利率分別為2.5240%、2.9500%、3.5508%，環比上周分別變動-42.31、-20.43與-15.00個BP.R001-DR001之差為4.45個BP，環比上周變化0.14個BP；R007-DR007之差為-4.72個BP，環比上周變化-22.69個BP。

　　十年國債收益率回落，人民幣對美元貶值。10年期國債到期收益率環比上周回落6.45個BP至3.4567%。匯率方面，美元兌人民幣中間價為6.8322，即期匯率為6.862，分別較上周貶值0.559%與0.548%。

　　四

　　每周要聞梳理

　　4.1 中央政治局會議：堅持穩中求進工作總基調，保持經濟平穩健康發展

　　中共中央政治局7月31日召開會議，分析研究當前經濟形勢，部署下半年經濟工作。總的來看，此次會議充分認識到了外部環境的巨大變化，以及經濟增長面臨的潛在壓力，但也傳遞出堅持供給側結構性改革、堅持改革開放、不走貨幣放水和房地產刺激的老路，而是抓住主要矛盾，突出結構性調整的主線，發揮好積極財政政策的作用，加大補短板力度，并繼續做好去杠桿和房地產市場調控，推進經濟持續健康發展。

　　會議充分認識到了外部環境的巨大變化，強調抓住主要矛盾，采取針對性強的措施加以解決。針對下半年經濟增長壓力，會議更加注重發揮財政政策在擴大內需和結構調整上的作用，并將供給側結構性改革的重點轉向補短板，加大基礎設施補短板力度。而對于貨幣政策的表述依然是“把好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕”。這與我們此前關于宏觀政策的總體判斷基本一致。隨著相關政策的邊際調整以及政策協調性的提高，去杠桿帶來的信用收縮壓力有望減緩，宏觀杠桿率在信用穩定的大環境中，將更多依靠債轉股、企業兼并重組來實現結構性去杠桿的目標。此外，政策部門可能還會進一步強化獎懲機制，優化金融體系結構，滿足制造業、小微企業正常的融資需求。

　　會議秉持了十九大以來堅持改革開放的發展理念，并強調“研究推出一批管用見效的重大改革舉措”。中國可能會以更加開放、更加包容的姿態融入全球化發展的大環境，拓展外貿空間，優化外貿結構，切實做到“穩外貿、穩外資”。會議對房地產市場的態度非常堅決，更加凸顯了中央著眼長遠，從根本上解決中國經濟被房地產“綁架”的決心。會議提出的“做好民生保障和社會穩定工作”有利于穩定社會預期，強化社會轉型的信心。

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