郭施亮：A股明顯缺乏投資活力 恢復T+0的時間到了嗎？

　　“牛短熊長”，這是多年來中國股市的真實寫照。實際上，對于最近三年的股市表現，同樣難逃熊市的陰影，且自今年以來A股市場似乎步入深度熊市的境地之中。

　　市場指數不斷創新低、滬深市場平均市盈率不斷刷新新低水平，股市破凈率不斷創出階段性的新高等，這系列現象的出現，反映到股票市場身上，則是投資活力驟然下降，市場投資信心顯著降低。

　　不可否認的是，對于近年來的A股市場，整體投資活力呈現出不斷下降的趨勢。在此期間，雖然市場指數下跌幅度不是特別顯著，但個股跌幅卻是幅度驚人，而虛拉市場指數的表現，恰恰讓多數投資者處于“賺了指數，賺不了錢”的狀態。與此同時，在IPO發行節奏顯著提速、股市融資需求持續旺盛的背景下，卻進一步打壓股票市場的投資活力。由此可見，對于時下的A股市場，實際上已經處于極度低迷的投資氛圍之中。

　　作為一個長期以資金作為推動主導的市場，資金面環境對股票市場的影響確實深刻，同時深刻影響著股票市場的投資活力。

　　因此，站在盤活股市投資活力、激活股市投資信心的角度出發，要么通過引入大量新增流動性、新增資金進入市場，扭轉股票市場的存量博弈困局；要么盤活股票市場中的存量資金，從根本上提升股票市場的存量資金效率，但這往往需要通過股票市場的制度改革來實現。

　　其中，鑒于前者，即使目前A股市場已經納入至MSCI之中，且各類機構資金有加速進場的跡象，但從最近一段時期的股市活躍度來看，似乎仍未見到實質性的變化，而對于滬深市場來說，日均成交量能從以往6、7000億元驟減至目前僅有3000億元附近的水平，市場成交量能的持續縮減，實際上也說明了股市新增流動性比較缺乏，或股市新增流動性壓根抵御不住龐大的融資需求壓力，并強化了股票市場新增流動性、新增資金的投資恐懼感，導致大量資金不敢輕易入市。對此，對于場外潛在的龐大新增資金，很大程度上還是要看股市的賺錢效應，如若股票市場不能夠提供實質有效的投資安全環境，恐怕新增資金也會保持持續謹慎的態度。

　　至于后者，盤活存量資金利用效率，往往需要進行市場制度性改革，如T+0、放開漲跌幅限制以及新股首日漲跌幅限制等，這系列舉措對股票市場存量資金的影響顯得非常深刻。或許，從目前深陷深度熊市的背景環境下，實施市場制度性改革，會顯示出政策救市的一面，而對股市利好程度，則離不開市場制度改革的最終力度水平。

　　事實上，對于T+0交易制度而言，早在1992年5月以及1993年11月分別在上海證券交易所以及深圳證券交易所實施，但遺憾的是，因當時股票市場的投機性過于濃厚，最終不得不在95年1月1日起恢復實施T+1交易制度。

　　不可否認的是，對于T+0交易制度本身，確實可以有效盤活存量資金的有效利用率，提升市場的交易頻率，但難以掩蓋其激活股市投機性的一面。但，需要注意的是，對于海外成熟市場，不少采取T+0交易制度的市場，有的甚至放開漲跌幅限制，多年來并未讓市場處于高度投機的狀態，反而其整體波動率還遠低于A股市場。

　　確實，對于T+0交易制度的實施，往往屬于A股市場加快接軌海外成熟市場的重要舉措。但，關鍵所在，一方面在于T+0交易制度需要有完善的配套措施加以實施，同時更需要充分考慮到本土市場環境的真實承受能力，制定更有針對性的應對策略；另一方面則在于T+0交易制度需要做好充分的試點，而當市場逐漸普遍接受，并讓市場投資情緒逐漸回歸理性之后，再行逐步擴大推行。此外，則對于清算交割、稅費交易成本等設置，同樣影響到市場的投機氛圍。

　　曾經A股市場試行T+0交易制度以及16年試行熔斷機制，均以失敗告終。其中，前者沒有充分考慮到當時市場的高度投機氛圍，忽略了資金強烈逐利性的本質。至于后者，則是沒有做好充分的應對準備，且當時設置了滬深300作為基準指數，并沒有考慮到冷靜期后股市集中拋壓壓力的釋放風險等，并由此導致熔斷機制助跌了當時的股市行情。

　　不過，對于A股市場的T+0制度實施，并不能夠因為曾經的失敗而全面否定了T+0的正面積極影響。實際上，與20年前的股票市場相比，如今市場的容量規模已經遠遠高出當時的水平，而目前股市存量流動性乃至部分新增流動性已經無法滿足市場正常運作的真實需求，且在持續不斷的融資壓力下，股市僅以存量資金作為支撐，卻顯得壓力沉重，而作為長期以資金作為推動主導的市場，一旦資金面環境持續緊張，股市走熊的概率也會大大增大。除此以外，考慮到股指期貨期現不對稱的問題，恢復T+0交易制度，尤其是恢復核心標的的T+0制度，就顯得比較重要了，這也是強化市場三公環境，減少資金套利的應對策略之一。

　　站在當下的市場環境，雖說金融市場去杠桿壓力不減，且市場對高杠桿等投機工具產生了恐懼感，但用力過猛的去杠桿以及節奏過快的IPO，本身還是在不斷削弱股市的投資信心以及不斷降低市場的投資活力。因此，對于新增流動性投資意愿普遍不活躍的背景下，更需要市場制度的局部性改革，進而達到盤活存量資金有效利用效率的效果，并以此逐漸盤活股市的投資活力，當市場有了一定的賺錢效應，股市新增流動性的涌入熱情也會隨之提升，市場投資信心也會顯著提升，這對于股市融資效率以及融資效果的提升還是具有積極性的提升影響。

　　（郭施亮，財經評論員、專欄作者）

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