最近一段時(shí)間，由于美伊沖突等問題，國(guó)際原油供應(yīng)偏緊，雖然沙特和俄羅斯動(dòng)態(tài)調(diào)整以維持油市供需平衡，希望將Brent油價(jià)穩(wěn)定在70—80美元/桶的中位運(yùn)行區(qū)間，然而，伊核問題和貿(mào)易摩擦不確定性加大，油價(jià)變動(dòng)可能超出市場(chǎng)預(yù)期。

自去年下半年開始，原油市場(chǎng)圍繞“去庫(kù)存”這一主題講述了近一年故事，Brent油價(jià)兩度站上80美元/桶；今年6月以來，在沙特、俄羅斯增產(chǎn)以及中美貿(mào)易摩擦的影響下，油價(jià)有所回調(diào)，但仍處于70—80美元/桶振蕩區(qū)間。鑒于世界原油庫(kù)存已回到五年均值，而地緣政治和宏觀風(fēng)險(xiǎn)驟起，僅從基本面出發(fā)已經(jīng)難以解釋油價(jià)變化和未來發(fā)展趨勢(shì)，站在當(dāng)下的十字路口，油價(jià)何去何從？

原油生產(chǎn)投資長(zhǎng)短錯(cuò)配

從基本面分析，2014年下半年至2017年上半年的低油價(jià)帶給油市的最大影響是常規(guī)油田的投資嚴(yán)重不足，許多跨國(guó)石油公司大量削減資本性支出，委內(nèi)瑞拉、安哥拉等國(guó)原油產(chǎn)量持續(xù)下滑，這將影響到未來中長(zhǎng)期的穩(wěn)定石油產(chǎn)出。

頁巖油行業(yè)在經(jīng)歷低油價(jià)考驗(yàn)后優(yōu)勝劣汰，生產(chǎn)效率進(jìn)一步提高，投資靈活性持續(xù)加強(qiáng)，美國(guó)已超過沙特成為僅次于俄羅斯的第二大原油生產(chǎn)國(guó)，原油出口量最高達(dá)到300萬桶/天。雖然2019年上半年之前，頁巖油產(chǎn)量受管道、出口設(shè)施運(yùn)輸瓶頸限制可能放緩，但中長(zhǎng)期仍是主要供給增量。

生產(chǎn)的長(zhǎng)短錯(cuò)配導(dǎo)致原油供給出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，產(chǎn)業(yè)集中度不斷提高，從OPEC與非OPEC勢(shì)均力敵轉(zhuǎn)為沙特、俄羅斯和美國(guó)三足鼎立，結(jié)果是三國(guó)對(duì)于油價(jià)的話語權(quán)提高。而一旦三國(guó)出現(xiàn)重大政治、金融事件，供給缺口PK剛性需求，油價(jià)波動(dòng)率將快速上升。

伊朗仍是最大“黑天鵝”

特朗普試圖扭轉(zhuǎn)奧巴馬時(shí)期美國(guó)對(duì)中東的“懷柔”政策，既希望制裁伊朗以重新奪回中東主導(dǎo)權(quán)，又不希望油價(jià)大幅攀升拖累國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，因此需要沙特增產(chǎn)以彌補(bǔ)伊朗的原油產(chǎn)出缺口。但沙特增產(chǎn)僅僅對(duì)沖委內(nèi)瑞拉和安哥拉產(chǎn)量下滑，閑置產(chǎn)能的減少或加大市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)供應(yīng)缺口的擔(dān)憂。

目前來看，伊朗不太可能在伊核協(xié)議上對(duì)美國(guó)讓步。7月21日，伊朗最高領(lǐng)袖哈梅內(nèi)伊表示若伊朗原油出口被禁，海灣地區(qū)其他也別想出口。

盡管歷史上伊朗從未將封鎖霍爾木茲海峽付諸實(shí)施，但投資者總是選擇相信概率而不斷忽略各種“黑天鵝”，正如長(zhǎng)期資本投資公司迷信統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)、2008年雷曼兄弟倒閉一樣。11月4日是美國(guó)實(shí)施二級(jí)制裁的最后期限，美國(guó)的各盟國(guó)紛紛表示將停止采購(gòu)伊朗原油，伊朗的政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)壓力將使得油市的“肥尾”風(fēng)險(xiǎn)大幅提高。

貿(mào)易摩擦加劇宏觀風(fēng)險(xiǎn)

6月以來，美國(guó)單方面發(fā)起兩輪貿(mào)易戰(zhàn)，股市、匯市、商品市場(chǎng)劇烈波動(dòng)。美國(guó)和中國(guó)是全球前兩大原油消費(fèi)國(guó)，貿(mào)易摩擦升級(jí)的結(jié)果必然是兩敗俱傷，宏觀風(fēng)險(xiǎn)加劇導(dǎo)致金融市場(chǎng)波動(dòng)率放大。

短期來看，每一次中美兩國(guó)加征關(guān)稅后投資者的避險(xiǎn)情緒都會(huì)急劇上升，原油、銅等受宏觀需求影響較大的大類資產(chǎn)價(jià)格迅速下跌；長(zhǎng)期來看，貿(mào)易摩擦導(dǎo)致宏觀環(huán)境惡化，商品流通成本增加，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，拖累原油需求和價(jià)格走弱。

美國(guó)認(rèn)為對(duì)華貿(mào)易赤字沖擊了其制造業(yè)和就業(yè)人數(shù)，中國(guó)成為美國(guó)轉(zhuǎn)移國(guó)內(nèi)矛盾的對(duì)象。如果貿(mào)易摩擦進(jìn)一步加劇，后果不堪設(shè)想。

整體而言，2018年下半年的油價(jià)高波動(dòng)率將常態(tài)化。盡管沙特和俄羅斯動(dòng)態(tài)調(diào)整原油供給以維持油市供需平衡，希望將Brent油價(jià)穩(wěn)定在70—80美元/桶的中位運(yùn)行區(qū)間，然而，伊核問題和貿(mào)易摩擦不確定性加大，油價(jià)變動(dòng)可能超出市場(chǎng)預(yù)期。

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