家紡專題：穩復蘇 品牌、效率溢價龍頭先行

　　復蘇后怎么看家紡？

　　長期：①空間大，人均消費、產品單價、消費頻次、中高端產品滲透率將伴隨消費能力提升而提升，足以容納大市值公司；②行業線上、線下尚未飽和，渠道紅利高；③效率、品牌溢價已顯現，技術、設計壁壘提升，而集中度尚低；④“大家居”趨勢打開行業天花板；短期：2016需求回暖和供給端均價低、供給緊矛盾促使2017產品均價、投資、坪效全面回升，行業正式進入良性循環。

　　現狀：空間廣，復蘇確立，產業集群化

　　(1)空間廣：2017家紡規上營收、利潤分別為2626、154億元，同比+4.8%、+3%，家紡人均消費僅美國1/3，預計2016-2021復合增速4.9%，隨“大家居”趨勢推進空間更大。(2)復蘇確立：2016起行業線下渠道增速降幅收窄、線上零售高速增長，2017行業增速、企業周轉、渠道效率、行業投資全面回升，步入高質量復蘇軌道。(3)產業集群化：江蘇、浙江、山東產業集群占規上家紡營收60%+，相關供應市場發達，我紡業運營更高效。

　　驅動：消費量質雙升，低線消費升級顯，龍頭領航

　　(1)消費量質雙升：工企利潤2015年3月起提速且維持高位，持續推升1-1.5年后居民收入致同期家紡消費提升，質升；城鎮化率提升、中產階級擴容，量升。(2)地產及低線消費升級：家紡滯后地產一年且地產處3年周期起點；棚改貨幣化致三四線城市地產銷售維持高位帶動財富效應提升促消費提升；酒店數量持續增長帶來額外需求。(3)集中度：2016家紡CR5達8.2%，與發達比空間存；優質渠道、優勢品牌互惠，龍頭品牌、效率溢價，馬太效應顯；環保趨嚴、成本高企、渠道出清，小企業生存困難。

　　競爭比較：龍頭羅萊生活效率更高，水星家紡電商優勢明顯

　　渠道方面，線上水星家紡營收占比居首，線下夢潔股份門店數量第一，平均店效羅萊生活居首。盈利能力方面，富安娜因定位高端盈利能力最強；運營效率方面，羅萊生活供應鏈信息化優勢突出，存貨、應收賬款周轉最優。其他方面，水星家紡通過節省其他費用擁有最高廣告、研發費率，羅萊生活絕對值更高，工資費用、人均產出均最高。

　　投資建議

　　5年等來的復蘇期將在需求、投資、渠道、供應鏈效率等方面實現良性循環，具備肥沃土壤，產業藍海空間大，品牌、效率溢價決定了集中度提高的必然性，中國必將擁有世界級企業。我們建議持續關注行業龍頭羅萊生活、富安娜、水星家紡。

 

　　風險提示：經濟下行超預期，終端消費復蘇不及預期。

 

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