倫敦白銀庫存連月下降 倫敦的白銀都去哪兒了？

從2018年2月開始，倫敦地區的白銀出現了連續兩個月的下降，3月份的環比降幅明顯增大。

我們有理由相信作為定價中心的倫敦地區的白銀庫存終于出現了反轉。

那么，倫敦地區的白銀究竟去了哪里?

做商品研究，庫存有多少是一個誰也繞不過去的重點。但是由于貴金屬行業相對小眾，資訊信息并不發達，分析師對于庫存的猜測就如同瞎子摸象，充滿了各種不確定的猜測。

圖1：國內交易所顯性庫存

以中國國內白銀庫存為例，上海期貨交易所與上海黃金交易所的庫存(見圖1)由于是公開數據，獲取并不困難，但是除此之外，中工美、飛平等倉庫中的非交易所庫存就成了隱形庫存，難以衡量。好在從2016年開始，隨著需求的轉弱，囤貨行為逐漸消失，隱形庫存轉為顯性庫存，令交易所庫存一路升高，令我們能一窺國內大致的庫存情況。但是貴金屬畢竟屬于國際定價品種，海外庫存才是研究的關鍵。好在倫敦金銀市場協會(LBMA)在2017年出于更加透明的目的，開始公布倫敦白銀庫存數據，使得我們有機會進一步了解全球定價中心的白銀庫存變化。

從公布的數據看，從2016年7月開始中國的白銀庫存就開始持續增長，雖然在2017年的2月和5月略有回調，但是整體趨勢是持續向上。倫敦的白銀庫存也從最初的2.95萬噸增加到了2018年1月的34458噸。不過從2018年2月開始，倫敦地區的白銀出現了連續兩個月的下降，這也是數據公布以來第一次連續兩月的下降，而且3月份的環比降幅明顯增大(見圖2)，我們很難用正常的數據波動來解釋這一切，我們有理由相信作為定價中心的倫敦地區的白銀庫存終于出現了反轉。

圖2：倫敦地區白銀庫存變化

那么問題來了，倫敦地區的白銀究竟去了哪里?首先排除英國本土的消費，英國倫敦作為白銀的集散地而非消費地，一年白銀用來不超過100噸，不可能在短短3個月中就出現爆發性的需求，消耗了近700噸的白銀。倫敦白銀庫存中消失的白銀肯定流出了英國進入了其他。我們仔細查閱了英國的出口數據，發現進入2018年英國對印度的白銀出口快速增加，2018年1至3月份累計出口數據是我們統計的7年中最好的水平，超過了2013年~2015年的出口大爆發。謎底揭曉，倫敦的白銀去了印度(見圖3)。

圖3：英國銀錠出口至印度累計值

那么為什么印度會突然增加了英國的進口呢?從過去的數據看，印度白銀的進口從2016年開始主要來自中國香港地區，而與之對應的是2016年開始，我國內地白銀冶煉企業逐步開始進行來料加工出口業務，大量銀錠出口中國香港地區，導致香港庫存暴增，地區溢價轉負，促進了印度的進口，印度也是從2016年開始轉為從香港進口白銀。但是隨著我國內地越來越多企業加入出口加工業務，海外加工費大跌，從2018年開始國內企業又減少了出口加工業務量，導致了香港地區可供出口銀錠減少，使得印度再次轉回至英國進口。

歷史往往存在循環，雖然我們沒有2016年之前倫敦地區的白銀庫存數據，不過從海關進出口數據來計算表觀需求可以推測，上一輪英國白銀庫存的減少就發生在2015年，那一年，英國向印度一共出口了3162噸白銀，約占其全球出口的80%，而進口總共3528噸，實際凈出口453噸。也就是在這一年的年底，美聯儲宣布了第一次加息，打開了新一輪加息通道。就是這樣的一個利空，卻沒能引發白銀價格的進一步下跌，白銀反而從2015年底的每盎司13.65美元反彈至了每盎司21.12美元，足足反彈了54%。而時至今日，英國的進口大不如前，而強大的出口自然就減少了其庫存，我們有理由憧憬白銀價格的反彈。

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