期貨全品種《2018年下半年投資策略分析》核心概要

在宏觀經濟調控、環保、貿易戰、天氣、資金等等因素下，上半年國內大宗商品市場跌宕起伏，那么下半年，宏觀經濟、黑色系、農產品、有色系、能源化工等市場，將如何變動？有哪些風險因素值得我們重點關注呢？

核心觀點：

鋼材：在9月份旺季之前淡季不淡，鋼材價格總體上呈震蕩偏強態勢，但當價格高企、下游企業補充一定庫存之后，進入旺季之后可能反而不旺，鋼材價格在旺季之后可能再度下跌。

鐵礦：總體供應壓力較大。但鐵礦下方存在成本支撐，國產礦和海外非主流礦明顯減產也對鐵礦支撐，鐵礦石將繼續處于弱勢震蕩格局。

雙焦：焦炭供需將受限，預計將長期處于高位震蕩格局，而從節奏來看，焦炭價格將更多跟隨庫存周期以及成材需求波動。焦煤價格可能步鐵礦石的后塵，長期內處于弱勢震蕩的格局，其節奏跟隨鋼材和焦炭。

動力煤：中短期強勢遠期謹慎。中期（1-2個月）來看，旺季支撐下，預計繼續保持強勢格局；遠期來看，政策干預與宏觀遠期悲觀情緒共存，煤炭價格上方有頂。

豆類：預計大豆呈區間運行，美豆【920-1080】，連豆【3500-4000】。豆粕下半年區間運行為主【2850-3400】。豆油預計受菜籽油減產和棕櫚油雨季減產雙帶動，震蕩上行【5500-6200】。

油脂：預計3季度油脂價格區間震蕩、4季度價格或將企穩回升。

棉花：全球棉花庫存消費比降低，棉花價格重心整體上移；天氣狀況存在不確定性，將影響整體棉價波動節奏。

蘋果：單邊操作可考慮回調后逢低建立多頭；套利操作：待AP1810合約和AP1901、AP1905合約價差走擴后，關注套利機會。

銅：下半年銅價的寬幅震蕩，倫銅價格運行區間在6400-7200美元/噸，對應滬銅運行區間在48000-53000元/噸。

甲醇：單邊上主要是區間范圍內滾動操作，預計主力合約價格運行區間2700-3050元/噸，另外就是PP-3*MA上先做多利潤，然后再做空利潤的操作。

橡膠：價格已經處于歷史性的底部。在未來一年當中，橡膠可能也難以改變這個地位。

PTA：持續關注油價走勢對于pta價格走勢的指導作用，短線操作可參考加工費水平，低于700元/噸以下可考慮布置多單，高于1000元/噸以上可考慮布置短線空單。

宏觀：主動緊縮與被動緊縮齊發力，全球流動性面臨更嚴峻考驗

中信期貨研究咨詢部宏觀策略組研究主管 尹丹

從我們一直跟蹤的信貸周期模型來看，盡管全球經濟體所處的經濟周期不盡相同，但是卻殊途同歸：無論是主動還是被動，越來越多的央行政策傾向與上半年相比更加緊縮。緊縮的貨幣政策一方面會成為經濟增長的掣肘，另一方面則會通過回收流動性使得金融市場的波動更為頻繁且顯著，經濟危機以及金融危機的前兆若隱若現，抗通脹策略接近尾聲，波動率擴大策略即將接棒。

一、中國：高質量發展和穩增長的再平衡

1、經濟展望

下半年經濟韌性面臨嚴峻考驗：（1）政府監管和限制地方政府舉債使得基建投資放緩；（2）居民部門高杠桿制約消費增速維持高增長；（3）中美貿易摩擦對中國對美貿易存在掣肘。但面對下行壓力，領導層勢必考慮高質量發展和穩增長政策之間的再平衡，固投、消費及貿易三駕馬車有危亦有機。

2、政策展望

貨幣政策中性的基調未改，但調控手段將呈現少吃多餐、有松有緊、有的放矢的特點。全球流動性收緊的大環境下，央行存在再度利用傳統及非傳統貨幣政策工具緩解局部流動性緊張的可能性，同時亦存在提高公開市場操作利率以跟隨全球重要央行同步緊縮步伐的可能性。

3、風險因子（1）中美貿易戰：中美之間的貿易戰進入深水期，有發展成拉鋸戰的勢頭，需警惕中國貿易帳下滑對市場流動性乃至貨幣政策的沖擊。

（2）政府金融監管：政府金融監管政策的落實將壓低市場杠桿率和風險偏好。

（3）新一輪個稅改革：新一輪個稅改革的落實將有效刺激消費，幫助經濟企穩回升。

二、美國

經濟展望：經濟基礎尚且穩固，維持下半年增長預期。

政策展望:下半年可能加息兩次、年內總共加息四次的概率上升。加速加息將進一步為新興市場貨幣造成貶值壓力。

風險因子：美國中期選舉臨近，扶持搖擺州的利益是明顯的策略方向，美國可能在三季度推出“稅改2.0”，但中期這將為財政造成。

黑色：環保抑制供給，需求存在支撐

中信期貨研究部黑色金屬研究總監 曾寧

一、鋼材、鐵礦、雙焦

1、鋼材：環保抑制供給，需求存在支撐

2017 年是環保限產的元年，但2018年將是環保限產的大年，環保限產范圍將更廣、限產力度將更加嚴格，供給將繼續受到環保抑制。而從需求來看，在房地產韌性較強、基建存在改善空間、制造業投資企穩反彈的背景下，鋼材需求存在支撐。

我們認為今年的市場節奏可能類似去年，即在9月份旺季之前淡季不淡，鋼材價格總體上呈震蕩偏強態勢，但當價格高企、下游企業補充一定庫存之后，進入旺季之后可能反而不旺，鋼材價格在旺季之后可能再度下跌。而今年因為環保預期引發的錯配行情可能仍然將不止一次出現，在秋冬季限產后、而需求尚未消退前，可能再度產生錯配，引發第二波環保行情。

但從長期來看，我們認為信用緊縮對實體經濟的影響仍然將逐步顯現，鋼材價格存在天花板。

2、鐵礦：維持弱勢震蕩

由于環保常態化、擴大化的影響，高爐產能利用率難以回到往年同期水平，鐵礦需求缺乏支撐。而從供給來看，澳洲主流礦增量明顯，巴西礦在上半年發貨不及預期后下半年發貨壓力較大，總體來看鐵礦供應壓力較大。但鐵礦下方存在成本支撐，國產礦和海外非主流礦明顯減產也對鐵礦支撐，鐵礦石將繼續處于弱勢震蕩格局。

3、雙焦：供需均受限制，價格高位震蕩。

由于環保因素的影響，今年的高爐產能利用率可能低于去年同期水平，生鐵產量將受到限制，焦炭需求將進入瓶頸期。從供給來看，今年可能是焦炭行業的去產能元年，進入實質去產能階段，環保范圍擴大和力度加強也將限制焦炭供給。焦炭供需將受限，預計將長期處于高位震蕩格局，而從節奏來看，焦炭價格將更多跟隨庫存周期以及成材需求波動。

焦煤供給比較穩定，需求是最大的變量。在焦化行業環保去產能/去產量的大背景下，焦煤需求難有增長，焦煤價格可能步鐵礦石的后塵，長期內處于弱勢震蕩的格局，其節奏跟隨鋼材和焦炭。

二、動力煤：保供力度加大，供需矛盾仍存

1、結構性去產能與保供增量同步

2018年，煤炭去產能的主基調轉變，從總量去產能轉變為結構去產能，預計全年煤炭新增產量約1.5億噸左右，全年產量36億噸左右，預計增速4%左右；其中，2017年投產的新產能增產，預計帶來的產量增長約8000萬-1億噸，2018年投產的新增產能，預計這部分產能帶來的產量6000-8000萬噸。

2、實體需求穩定，煤炭消費穩中有升

工業需求的旺盛、高溫天氣的提前到來，在本來淡季的5月份，煤炭日耗接近80萬噸；月初高溫天氣雖略有回落，但日耗仍在70萬噸上下，按照同期預估，迎峰度夏的旺季日耗將達到驚人水平。傳統的煤炭消費淡旺季規律或將變化，預計秋冬季節，煤炭消費相對減少，但七八月份旺季更旺。

3、進口煤補充作用突出，但阻力重重

近兩年國內進口煤量的增速較快，進口貿易一波三折。4月13日，進口煤限制政策重啟，一類口岸也被加到限制行列，導致煤炭4月進口量同比大幅下降10.1%；進口限制政策重點在于全年總量控制，按照2017年進口總量2.7億噸預算，2018年如果難有總量突破，對緩解供需失衡狀況捉襟見肘。

4、供需矛盾仍在，價格中樞上移

煤炭現貨價格中樞繼續上移。2017年，煤炭現貨價格中樞在640元/噸左右，階段性供需緊平衡格局難以改變，2018年煤價中樞上移存在較大可能性。

5、投資策略

中短期強勢遠期謹慎。中期（1-2個月）來看，旺季支撐下，預計繼續保持強勢格局；遠期來看，政策干預與宏觀遠期悲觀情緒共存，煤炭價格上方有頂。

2、策略

操作上建議把握階段性行情，持續關注油價走勢對于pta價格走勢的指導作用，短線操作可參考加工費水平，低于700元/噸以下可考慮布置多單，高于1000元/噸以上可考慮布置短線空單。

上行風險：油價大幅下跌，下半年聚酯投放不及預期

下行風險：油價大幅上行，供應端裝置集中出現意外

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